第6章 投机周期(2)

随着市场走高，一个接一个的投资者看到价格已经上涨到自己的心理价位，将股票卖出。因此，在看多的投机者之间换手买入或抛售的股票数量，如滚雪球般越来越大。一般在幅度为每股5~20美元的中等程度波动中，投资者抛售的这些股份数量与投机者相比是很少的。对于100股卖价为150美元的股票，投资者投入的资金是15000美元；但如果投机者有这些钱，他们经手的股票数量能达到投资者的10倍。

投资者的抛售之所以如此有效，根本原因并不是被实际放到市场上出售的股票数量，而是因为他们出售的股票对于市场而言是持续的负担。如果不是价格发生暴跌，这些股票是不会再次被投资者购回的。而如果一个投机者抛售了股票，那么第二天，他或者其它交易员就可能再次把股票买回去。

时间发展到似乎每个人都在买入的时候，价格变得让人迷惑。一支股票的价格急速上涨，引起了最后的看空者的恐慌；而另一支股票也很强势，但是它会不起眼地略微回落，没有人注意到，就像在我们童年的法则中，从井里跳出的一只青蛙；还有一支股票在一个地方剧烈地震荡，就像搁浅在沙洲中的一艘外轮汽船。然后，市场突然下跌，下跌的幅度之大，好像有使它笨拙的内容全部外溢的危险。这会被人们欣然视作“健康的回调”，这种下跌对于空头来说是健康的，但是除此之外，究竟于谁而言是健康的还是个谜。价格再次回升，每个人都非常高兴，只有一些不满的空头除外，他们现在会被人轻蔑地当成笑话看待。

但是，奇怪的是，股票的数量似乎足够满足所有的入场者，并且少数能有时间想到这个问题的怪人，会注意到现在的平均价格仍在上涨，但其上涨速度变得非常缓慢。最大的股票投机者发现市场已经大到足够消化他们的抛售，于是开始出仓，同时股票的数量总是足够周转，我们那些资本巨鳄极少会完全空仓。他们只是在价格低的时候持股更多，价格高的时候持股减少。此外，在任何供给不足的征兆可能出现之前，已经出现了许多新的问题。

当大众对股票市场产生兴趣的时候，大量的股票套现通常需要3~4天、甚至一周的时间才能被消化，随后就是价格一泻千里；但如果投机程度有限，价格可能会在顶峰附近维持数周或数月，大股东逐渐抛售，这里几百股，那里几百股。甚至账面上会留下结余，在随后的暴跌中，只要能够出售，剩余的股票会以任何价格被抛售。伟大的投机者也不是绝不犯错的。他们常常会抛售太快，随后看着市场冲向他们想象不到的高度；或者持仓太久，以至于在清仓之前遭受严重的损失。

在这样的抛售中，多头领袖从空头那里得到了帮助，尽管这并非其有意而为。不论多头多么谨慎地试图掩盖自己的出售，他们的诡计会被警惕的职业交易员和精明的新手发现，于是大量零星的卖空会在距离价格峰值几个点的区间内出现。这就是解释下面这个现象的一个原因：对于投机行为活跃的股票，长线交易与价格的比例要低于性质差不多、但投机行为不活跃的股票——这和大家通常的印象是相悖的。对于走势平稳的股票，很少存在特别大被做空的兴趣。一旦这种头重脚轻的形势被反转，那么崩盘的速度通常要比之前上涨的速度更快。流动的供给现在已经猛增，一个又一个投机者以越来越低的价格抛售。有时候这些股票会暂时由顽固的人持有，部分这样的空头会被吓到并平仓，导致价格陡然上升；但只要股票的量还在市场中，那么价格的大走势必然是向下的。

在投资者或投机巨鳄再次入市之前，普通的投机多头持有的股票几乎会一直上升。华尔街上流动的股票供给并不会减少，并且空头的数量会逐渐增加；当然，这些卖空的行为和实际的股票一样会由多头承担，因为不论卖出股票的短线投机者还是长线投资者，每一个卖家都必定对应一个买家。空头会在价格暴跌的时候一次又一次补仓，但在大多数情况下，只要有机会，他们还是会再次把自己的持仓以或高或低的价格抛售。总的来说，价格处在低位的时候看空的人数最多，尽管在下跌的过程时，可能存在价格降到最低点之前的某些时刻，看空的人数更多。在最低点处，空头的买入通常可以帮助避免恐慌局面的出现。

如果价格下跌的幅度和之前上涨的幅度相似，那么下跌的持续时间取决于基本面。对于投资者和投机资本来说，如果所有的基本面条件都有利，那么相比处于银根紧缩的货币市场、或对未来的经济形势预期不乐观时的情况，他们进入市场的速度会更快。如果“廉价甩卖日”没有到来，买家就不会大量出现，这已经成为一条规律。所谓“廉价甩卖日”，是指在价格下跌的过程中，天量的股票集中出现在充斥着止损抛单③的区域。场内交易员抓住机会抛售短线，从而导致崩盘产生。

这里以低廉的成本可以获得大量的股票，精明的操盘者忙于购入这些股票。这些操盘者的资金实力有大有小，但大部分都是大操盘者，或正处在发展成为大操盘者的阶段上。由于价格的迅速下跌，许多投资者的固定底线也已被击穿，他们购买的股票消失不见，直到下次牛市来临之前，在华尔街上都不会再见到。

许多空头在这样的下跌中补仓，但不是所有人都会这么做。“廉价甩卖日”的结果，就是大量的看空者在其市场上驻留过久，伴随着价格的迅速回升；但是当更加紧迫的空头抛售，价格会再次下跌，直到沉睡的状态。而对投机周期的考虑，也是从这种状态开始。

不论周期持续一个星期、一个月或是一年，其走势实质上都是一致的。大的周期包含许多中等程度的走势，相应地，这些走势里也包含更小的波动。投资者无论怎样都不会参与小波动，但尽管很难辨别，在3个点的涨跌中包含的推力，实际上和30个点的周期中的推力是一样的。

马上就可以看出，上面的描述本质上是关于人类希望和恐惧的故事；是关于那些对市场感兴趣的人的思维态度的问题，这种态度是由他们在市场上持有的仓位决定的，而不是对基本面条件经过仔细判断而产生的；是大众的一种无根据的预测，将感知到的现在投射到虽不可知、但也并未完全无法预计的未来。

现在，把基本面条件对价格的影响放在一边，我们的任务是在投机中找到这些心理因素产生的原因和带来的影响。

尽管交易条件可能变化，公司和证券可能变化，金融机构和规则可能变化，但人性基本是相同的。

★ 格雷厄姆

投资者最需要而又很少具有的品质是金融历史的意识。对绝大多数公司，人们在普通的投资过程中更多和更重要的是考虑其波动的因素，而很少考虑其长期的成长和衰退性。

★ 格雷厄姆

由股市造成的错误迟早都会由股市自身来纠正，市场不可能对明显的错误长久视而不见。

★ 格雷厄姆

价格波动对真正的投资者只有一个重要的意义：当价格大幅下跌后提供给投资者买入的机会，当价格大幅上涨后提供给投资者出售的机会。

★ 格雷厄姆

即便是聪明的投资者也可能需要坚强的意志才能置身于“羊群”之外。

★ 格雷厄姆

如果总是做显而易见或大家都在做的事，你就赚不到钱。对于理性投资，精神态度比技巧更重要。

★ 格雷厄姆

由于大多数人骨子里倾向于投机或赌博，受欲望、恐惧和贪婪所左右，因此大多数时间里股票市场都是非理性的，容易有过激的股价波动。

★ 格雷厄姆

投资者与投机者最实际的区别在于他们对股市运动的态度上：投机者的兴趣主要在参与市场波动并从中谋取利润，投资者的兴趣主要在以适当的价格取得和持有适当的股票。

★ 格雷厄姆

由于大多数人骨子里倾向于投机或赌博，受欲望、恐惧和贪婪所左右，因此大多数时间里股票市场都是非理性的，容易有过激的股价波动。

★ 格雷厄姆

注释：

①作者在《经济学季刊》第XVI卷，第2期中全面地讨论了这一问题。纽约大学商学院院长约瑟夫·弗莱彻·约翰逊在第VII卷的《现代商业》中，彻底总结并引用了该文章。

②“卖空股票”，意味着操盘者为了远期交割而抛售股票。他可能真的拥有这些股票，但当时并没有在手边，因此他需要时间获得这些股票——例如，从其它城市或国外得到这些股票。或者他也可以没有要出售的股票，但是正计划购买，只不过这些股票在不久的将来交付，因为他相信那时购买股票要更加便宜，这就使得他能够通过“卖空股票”来赚取利润。在活跃的投机交易中，总会存在“空头”，只不过有时空头的力量大，有时力量小而已。

③止损抛单，或者更简洁地说“止损单”，是指只要价格达到低于下单时现价的某一个具体价位时，立即抛售股票的卖单。例如，假设美国钢铁卖价是90美元，如果持有者希望控制可能的损失，他会指示经纪人当价格达到88美元时抛售。或者如果交易员看空现价为90美元的美国钢铁，如果价格上涨到92美元，他可能会下单购买股票以“平仓”，或者将股票出售给买家，从而将损失控制在大约两个“点”，也可以说是每股2美元。