第二章 金融市场上的特立独行者

混沌世界中的理性者

有“金融大鳄”之称的世界投资大师索罗斯，虽然以其所取得的经济成就而闻名于世，但在他自己看来，能成为一名哲学研究者似乎更能让他深刻感受到成功的滋味。虽然投身于金融领域，但他从来没有忘记自己对哲学的痴迷与研究。金融投机家与哲学家的这种双重叠加的特殊身份让索罗斯充满了自信。

作为投机家，他的言论中充满哲学思辨；而作为哲学家，他又沉迷于金融市场上的投机实验。他在投资中坚持不断地学习，逐渐形成了自己独树一帜的证券市场理论。

1987年，索罗斯出版了自己的投资记录：《金融炼金术》。美国琼斯投资公司这样评价道：“《金融炼金术》是有关金融市场的经典之作，它不仅为投资者人手必备，乔治·索罗斯传奇式的投资经历更被投资者仰慕和传颂。”虽如此说，在索罗斯本人看来，他更愿意把它看做是自己的一种哲学修行的结果，是自己的哲学思考的结晶。“其实我既不是一个现实主义者，也不是一个理想主义者，我努力寻求这两者之间的平衡点。”他十分乐于在金融市场的现实中验证自己的金融投资理论。

很多人都表示无法很好地理解他的这种理论。其实，索罗斯的投资哲学理论是相当复杂的。在这种混沌的世界中，索罗斯有着自己的理性思考，他自由地行走于混沌的金融世界。

混沌是20世纪70年代发展起来的一门科学理论，到80年代至90年代则发展成为研究热潮。混沌学隶属于非线性动力学，是非线性科学的主题内容。混沌学中的混沌不同于通俗意义上的混沌，也不同于一般科学中的混沌，而是具有确切意义的科学概念。这里的混沌是指确定性系统的无规行为。对于三百多年牛顿力学中的确定性原则，这种理论无疑是一次重大的科学革命。

混沌的发现，在世界科学研究史上具有里程碑的意义，它是对牛顿力学中的确定性原则的一种颠覆性挑战。也许正是基于这种突破性的意义，我们才愿意把索罗斯自己所创立的投资哲学理论也看成是混沌世界中的一次重大革命。

随着世界经济的迅速发展，金融市场的重要性和影响力越来越明显。而索罗斯在其中的地位也自然具有不可忽视的重要性。虽然金融市场变化万千，但是有一样东西是不会变的，那就是只要证券交易存在，价格变动就一直令人们感到惊奇。每个时期都有不计其数的人在思考、研究着这些波动的原因。现在，绝大多数理论家都这样说：“长期以来，股票价格反映其真实价值，在股票价格中必定存在某种逻辑。另外，短期波动反映供求关系的小幅变化，这种变化应该是不可预测和随机的。”

人们普遍认为，投资者是完全理性的，而且其行为按照学术界的说法也是理性的。他们相信，投资者可以完全认识一个公司，所以，每一股的价值都可以有一个精确的价格。以这种认识为武器，每个投资者就会有理性地自觉行动，当一大批股票上市的时候，就可以选择更好的。而且，股票的价格也可以通过估计公司赢利而保持在合理的范围之内。这也就是通常被用来证明市场价值的上升是合理的“金融市场有效理论”，它是有关股市运行的最流行的一种理论。

乔治·吉布森（Edward George Gibson）也认为：“当股票在一个开放市场公开发行时，其价格可以被看做是市场最好的情报员。”

这也是传统经济学家们所一致认同的。他们都受到了牛顿物理学的影响，都致力于确立一些配备有效的规律来解释和预测经济行为，并希望借助于均衡概念来达到这一目的。所谓均衡，就是供求平衡的价格，均衡时市场上不存在不满意的买者和卖者。经济理论从需求和供给开始，它们都是有限的，可以是分别度量的数量。分别给定的需求曲线和供给曲线进行相反方向的变动，在运动中，它们的交点就是均衡点。当卖者明白自己在某一价格水平上愿意卖出多少，而买者知道他们在某一价格水平上愿意买进多少时，两者的意愿相等的那个唯一的价格就是实现了均衡的价格。

均衡是公理性体系的产物，它的最大优点就是能够用数学方程式表示出来。人们使用很多模型来描述金融现象，如基本面派、购买力平价原则（PPP）等。但有一个很严重的问题是，这些模型在数学上都很完美，却并不适用于现实的金融市场。

诺贝尔奖得主瓦西里·里昂惕夫这样评价经济模型：“没有哪一个实证研究领域使用如此众多精细的统计模型，却得到如此众多彼此迥异的结果。”事实也确实如此。当古典经济学家们还在大学课堂里讲授均衡观念、假设做出完美的竞争和达到完美的认识时，1980年，16家世界顶尖的金融分析研究机构对12个月后的美元，联邦德国马克汇率做出了自己的预测值。

那些假定经济生活有理性和逻辑性的人常常论证说，金融市场总是对的，事件的真实过程是公司的经济基础，投资者可以先扣除市场将来的利息，也就是用贴现市场价格方式，来考虑将来的发展趋势。

然而，身经百战的索罗斯有着自己的理性思考，在他看来：“如果有人声称能够对经济市场做出科学解释，那么他肯定是错误的。”在长期的投资经历中，他得出了自己的结论，而这个结论与那些传统理论是完全相反的。但，这就是索罗斯在混沌世界中理性思考的结果。

挑战传统

在索罗斯在伦敦经济学院求学之时，他就对经济学教授们关于经济学的定义产生了怀疑。这些教授试图使学生相信，经济学是一门可以从中提出理论的科学，还可以借此发现统治经济世界的规律。也许，其他学生对此毫不怀疑，索罗斯却并不认同。在他看来，经济学不同于科学。科学的首要特征是客观，人们可以在不影响它的活动范围的前提下来观察它。但经济学并非如此。因为人类是所有经济活动的中心，人包含在经济生活中，不可能不影响经济生活。

索罗斯为了证明自己的观点，用了一个非常有趣的故事：

克里特岛人艾比曼尼迪斯说，克里特岛人总在撒谎。如何判断这句话的真实？因为艾比曼尼迪斯本人就是一个克里特岛人，如果他说的这句话的含义是对的，那么，他的陈述就肯定是错误的；反之，如果他的陈述是对的，那么，他话中的含义就肯定是错的。

这就是那个流传很久的智力游戏——“说谎者悖论”。虽然这只是个游戏，但它证明了一个事实：一个陈述可能会影响到它所指的主体。即思想和现实是紧密相关、相互影响的。

几个世纪以来，人们对于规律是永恒的这一规律深信不疑。但到了近代，这一事实却受到了越来越多的科学家的怀疑。在传统经济学家们的眼中，反映是一个被动的过程，而参与是主动的过程，两者互不相干。而索罗斯却提出了完全相反的观点，即这两个过程是同时进行的。人们的认识和客观世界之间是互相影响的，这是他的观念框架的基石。索罗斯把它称作反射性。

索罗斯并不认同传统市场经济有关于平衡理论的论述。他认为，市场总是错的，投资者与市场之间存在着相互影响的关系，因此，在不断发生反射性关系的金融世界里，根本不可能有人掌握完全的信息。

索罗斯说：“我的确承认自己的理论不配称为科学，但我认为使用反射性概念要比使用均衡概念能够更好地理解金融市场。”

其实，索罗斯的理论并非单纯的反射性概念这样简单，还可以看到很多其他著名理论的影子。比如，著名物理学家沃纳·海森堡的提出的“测不准原理”，这从索罗斯的“量子基金”的名字中就可以看出。20世纪伟大的哲学家卡尔·波普的“经验证伪原则”，这是索罗斯大学中最喜欢的老师。索罗斯批判性的继承了老师的这一理论，他说，自然科学和社会科学的研究对象存在根本的区别。自然现象可以充当独立的客观标准，科学则依此来判断陈述的真理性或有效性。但在社会科学中，不存在这样的客观标准。“说谎者悖论”就是一个很好的例子。但，他对人们对于世界的认识和理解是不完整的这一理论却深信不疑。

索罗斯深有感触地说：“社会科学家的失败与炼金术士的失败之间有一个极其重要的区别，那就是虽然炼金术士彻底失败了，而那些篡夺自然科学威信的社会科学家却可以成功地制造重大的社会影响。人们的行为之所以容易受到理论的影响，恰恰是因为它们不完全为现实所支配。在自然现象中，只有当理论成立时，科学方法才是有效的。但在社会、政治和经济问题中，不成立的理论也可以成为有效的理论。虽然炼金术作为科学失败了，但社会科学作为炼金术成功了。”

索罗斯自己在金融领域中长期征战，已经深刻地体会到了这一点。他在自己的反射理论中说：由于不能完备理解的问题，事件的参与者会形成固有偏见，他们根据这个固有偏见做出的决策会影响事件本身的发展进程。事件的参与者与事件本身构成一种反射关系。在这里，不会有均衡的结果，只有一个永无止期的变化过程。

在索罗斯看来，人类的智力还没法充分的认识这个混乱的现实世界。“在一定程度上说，我们对于世界的所有观点都是有缺陷或被扭曲的。”“我们对世界的认识也许只是真实世界的近似，我们的认识永远也不会是真实世界的准确反映。我的基本观点是，我们对生活于其中的世界的理解从来就是不全面的，因此，我不愿意去争论现实的本质或终极真理。我们试图理解世界，而我们自己便是这个世界的组成部分，但我们对世界不完全的理解在我们所参与的事件的形成中起着十分重要的作用。我们的思想与这些事件之间相互影响，这为两者都引入了不确定因素。这就决定了我们不能把我们的决策建立在已有知识的基础之上，因为我们的行动很容易产生预料之外的结果。”

在这种不完整和不确定性中，索罗斯没有放弃对世界的了解和认识。相反，他对世界和人生的运行有着非常浓厚的兴趣。让自己的人生活得更有意义，以一种“救世主”的身份和意识去更好地认识乃至改造这个世界是索罗斯一直致力研究的。

在索罗斯的理论中，均衡理论和“有效股市假说”是很难成立的。他相信，自己对事物的看法是不完全理解在发生作用，这是一种不均衡现象，并不是传统的经济学家的均衡理论在发生影响。

其实，索罗斯也就像是那个游戏中的说谎者一样，在外人看来，似乎很难理解，但他自己却十分的清醒。索罗斯从来不怀疑自己的判断和对世界的理解。在金融市场中，市场总是有缺陷的，而买卖的决定依据往往是人们的期望。

“当事件中有能够思考的参与者时，主观事物就不再局限于事实，而且包括了参与者的感觉，因果链不是直接从事实到事实，而是从事实到感觉和从感觉到事实。”投资者根据掌握的信息和对市场的了解，来预期市场走势并据此行动。同样，行动也反过来影响和改变了市场原来可能出现的走势。

“我们对所处世界的理解注定天生就不完全，我们对于做出决定所需要了解的状况，其实受着这些决定的影响。在参与者的期望和事件的实际结果之间，天生就有一种差异。有时候差异小到可以不理会。但有时候差异太大，就会成为决定事件过程的重要因素。”在如此混乱的金融世界中，没有人能够完全掌握市场。

在索罗斯看来，市场往往受到群体情绪的冲击而时上时下。一只股票的价格并不仅仅是通过对获得信息并敏锐地做出反应来决定的，而且还是混合着市场参与者情感的一种结果。在现实世界里，买卖的决定取决于人们抱有怎样的预期。因而，投资者所付出的价格不是对于价值的简单的消极反应而是考虑了股票价值的积极组合。

索罗斯基于自己对市场的种种认识，提出：“关于将来会是什么样子的任何观点，肯定都带有偏见，是片面的……”认识与现实之间总会有差距，因而，索罗斯更相信，与传统平衡理论相比，用反射性概念能更好地帮助自己理解市场，把握市场，赢得市场。

对“偏见”情有独钟

偏见，通常当人们提到这个词语的时候，似乎更多的是带有着一种负面的含义。人们主张要全面的分析问题，这也是一个理性的人通常的做法。

但是，金融投资界的杀手索罗斯却对“偏见”情有独钟。

在索罗斯的眼中，“……参与者的价值判断通常是带有偏见的，并且这种盛行的偏见会影响市场价格”。

索罗斯认为，人的认识和世界之间总是存在着一定的差距，这造成了认识过程中偏见的存在。而这种偏见，在索罗斯看来是能够影响市场价格的。金融市场几乎总是错误的，只是在一定的期限内有自我验证的能力而已。因为市场总是忽略了将来变化的可能和即将带来的影响，所体现的并不是对将来事情负责的当前期望，而是由当前期望所产生的将来。按照索罗斯的回馈理论，市场提供的不是关于将来的理性的观点，而是带有偏见的观点。

不仅如此，这种偏见的存在也会对股票的基础造成影响。他说，“我的观点是，在有些情况下，这些偏见不仅仅影响市场价格，而且影响所谓的股票的基础，也就是当反馈变得很重要时。这不会经常地发生，但是，一旦发生，市场价格就成为另一种不同的模式。市场价格也起了不同的作用，它不仅反映所谓的基础，它自身也成为基础，形成新价格。”这是索罗斯在阐释自己的理论中反复强调的。对他来说，偏见是一个很难把握的概念，他是金融市场参与者的思想与事情的真实状态之间的差异，是经常存在的，而且这种偏见正是金融市场动力的关键所在。索罗斯认为：所谓偏见，不管是正面的还是负面的，都会引起股票价格的上升或下降。“这种歪曲会沿两个方向发生作用，不仅仅市场参与者们是带着偏见参与交易，而且他们的这种偏见也会影响事情的发展进程。”

索罗斯关于偏见的观点，在美国人杰拉尔德·勒伯在《投资生存战争》一书的论述中也得到了验证。杰拉尔德说：“根本就不存在所谓证券价值的最终答案这样一种东西，12个专家可能有12种不同的结论。如果过了一会儿，条件稍有变化，再给他们一次机会的话，他们立刻就会改变自己的预测。市场价值与资产负债表和收入损益表仅有部分联系，市场价值主要由以下因素决定：人性的希望与恐惧，贪婪，野心，上帝的行动，金融应力与应变，天气，新的发现，时尚和其他无数的难以毫无遗漏地罗列出来的因素。”

在索罗斯的理论中，主宰金融市场的是大众投资者的心理面，即群众本能。人的感觉是有着内在缺陷的，它和事件的真实过程之间又存在着相互影响的关系，这种关系是缺乏对应性的。

因此，找出群众何时以及如何投资某种股票、货币或商品背后，也就是找出这个偏见，把握偏见在形成某一事件中所起的作用，投资人就能抢到先机，“把坏东西让给别人”。索罗斯坦言：“如果我们能够识别一种流行的趋势和现实与预期之间的偏离，那么，我们就可以形成一个关于事件未来进程的假设。这是一件不容易做到的事情，更不可能科学地预测到，但它是做出正确的投资决策的必要基础。”在大多数情况下，结果与预期的不相符合可以被看做是偏见发挥作用留下的痕迹。

既然金融市场上的偏见能够发挥巨大的作用，那对身处于股票市场的众多投资者来说，如何识别偏见呢？索罗斯认为，识别偏见的一个方法，就是将公司的基本面作为一个变量来判断。索罗斯并不认同传统股票理论中股票价格反映公司的基本面这一现象。在他来说，市场价格预测的是未来市场的价格，但不得不承认的是，对公司基本面，偏见也起着十分重要的作用，可称之为“基础性倾向”。

索罗斯说，股价反映了对将来的收益、股息和资产价值的猜测，“猜测是信息和偏见的混合物”。因此猜测会在股票价格中表现出来，而股票价格则会以多种方式影响基本面。股票价格将会影响每股的收益，对公司的贷款条件，对管理层的激励，公司形象以及对客户的吸引力等都会有影响。因此，聪明的公司管理者非常善于利用股市的这种杠杆现象。当公司的价值被高估时，就发行股票，用发行股票的实收款项来验证夸大的预期。20世纪五六十年代美国大型联合企业集团的繁荣景象就是这样炮制出来的。而当快速成长的公司价值被低估时，该公司就可能失去进一步发展的机会，非常不幸地验证了低估。

除此之外，“自我加强”也是影响投资者期望的一个不可忽视的因素。这种自我加强可以看做是投资者对某一种股票的偏见。这种偏见往往会引起股票价格的上升或下降，并可能导致经营者去购买更多股份或进行吞并、获取或购空存货，这些举动也是影响股票的基础。

弗里德里希·席勒有一句名言：“任何一个人，作为个体来说，都是足够理智和通情达理的，但是，如果他作为群体的一员，立刻就成为白痴一个。”金融市场就是一个群体行为的典范。索罗斯认为，偏见在最初只是在小范围内流传，其影响力并不大。当不同投资者的偏见在互动中产生群体影响力，进而演变为主导性的观点时，那种羊群效应就被验证了。这意味着想象与现实、预期与结果之间的背离很大，但能够不断地自我修正。

在索罗斯看来，从众行为并非总是不理智的，“就像一些动物有理由采取‘从众行为’一样，投资者也是如此。在趋势发生逆转的时刻，只有没头脑的跟随者才会遭受损失”。的确，当不均衡现象发生时，稳定和不稳定的形势就会发生。当然，就索罗斯自身而言，那种不稳定的混乱形势更具有吸引力。在这个时候，捕捉到市场大起大落间的时机，抢先一步带动投资者行为，就能为自己创造赚钱的机会。

的确，“偏见”对索罗斯来说是一种力量。这种力量正是金融市场动力的关键。索罗斯运用这种关于“偏见”的理论为自己在投资领域赢得了巨大成功。

在盛衰序列中把握商机

历史从来都不会重演，这是不争的事实。但是，在投资领域，索罗斯却得出了一种神奇的兴衰模式，而这种模式，用他自己的话来说就是“在外汇市场上，我看到了恶性周期和良性周期的流行。”

所谓的恶性周期和良性周期，就是一种循环。几十年的金融投资中，索罗斯构筑了自己关于市场的“繁荣——萧条”的理论，并在现实中，尤其是里根总统执政期间，得到了真实的验证。

从1929～1933年的大崩溃，到20世纪50年代末期战后经济的繁荣，人们对于股票投资的态度也开始有所改变，不再恐惧害怕，个人购买普通股票也开始成了潮流。

此时，不再有人去关注股息、财务报表等基本面，也没有人在乎公司的收益增长是如何实现的，投资者的注意力全部集中在收益增长率上。企业的繁荣景象，让投资者愿意付出市盈率极高的价格来购买每股收益增长较快的股票。现代经济的发展，投资者的心理因素、“高买高卖、顺势而为”的空中楼阁理论受到越来越多的关注。发现这种心态的公司经营者非常乐意利用投资者的偏见来牟利。他们开始用被高估的本公司股票来收购市盈率低的公司，从而带来更高市盈率。通过大规模跨部门和跨行业的混合并购，一批多元化经营的大型联合企业集团诞生了。

兼并后的企业股票虽然出现了短暂的繁荣，但同时也出现了更多的问题：扩张太快、负债过多、管理失控等。此外，公司的经营管理风险正在增长，成长的不确定性也不断扩大。因此，一类被索罗斯称之为“买空卖空基金经理人”应运而生了。

他们和大型联合企业集团的管理者相互勾结，共同操纵股价和欺骗普通投资者。股价不断攀高，脱离基本面越来越远，直至最终无法支持投资者的预期。为了掩盖这点，公司经营者又继续扩大并购规模，但规模总是有极限的。斯坦恩伯格收购美华银行就是一例。逐渐地，并购集团开始显露出来，损益表的数字让投资者又吃惊又失望，投资者的幻想破灭了。股价开始下跌，跌势一波紧跟着一波。企业并购浪潮开始急剧降温。当1969～1971年的熊市来临时，并购股的跌幅比涨幅还要更大、更快。由于经济衰退，这一局势进一步恶化。一些大型联合企业集团开始解体。而幸存下来的公司更换了管理层，慢慢从废墟中复苏过来。

索罗斯的投资哲学认为，市场经常处于波动和不稳定状态中，“繁荣——萧条”序列非常容易产生。索罗斯以大型联合企业集团的繁荣期为模板，设计了如下一个兴衰过程的模型。

1．起始阶段：趋势还没被辨别出来；

2．加速期间：趋势被辨明，并且被流行的偏见加强，是自我加强过程的开始；

3．考验期间：当价格上升受阻时，可能出现的市场趋势和市场人士的偏见通过各种外界的冲击而一遍又一遍地受到测试；

4．维持期间：当偏见和趋势在经受各种冲击之后都维持不变时，两者会进一步加强。人们的自信心越来越强，用索罗斯的话来说就是不可动摇的；

5．真实期间：现实与感觉之间的差距越来越大，市场参与者的偏见已经显而易见了。当现实无法支撑被夸大的预期时，现实与感觉开始决裂；

6．黄昏期间：击鼓传花的游戏还在继续进行着，尽管人们已经不再相信它，但仍然希望有更大的傻瓜会把他们拯救出来，高潮即将来临了；

7．放弃期间：此时人们对市场的看法不再起推动作用，原有的趋势停滞不前，另一种声音开始影响市场，原有的市场信心开始丧失，这时市场开始向相反方向转换，放弃点终于出现了，形势急转直下，即使最大的傻瓜也放弃了希望；

8．崩盘期间：最终，相反方向的自我强化序列开始到来，并且是灾难性地自我推进加速，股市终于崩溃了。

索罗斯说，只有当人们以一种自我加强的方式行动时，价格上升就去购买，价格下降就抛售，“繁荣——萧条”序列才会发生。如果，最终价格攀升到令人不可思议的高度，超过票面价值，可价格还在不断地往上涨，市场越来越不稳定。根据索罗斯的回馈理论，崩溃也就不可避免了。

金融市场中这种“繁荣——萧条”序列现象时有发生，然而当它确实存在时，就会极具破坏性，甚至严重影响经济的基础。

然而这并不意味着就是一种不好的事情。对于索罗斯这样的投资者，赚钱的方式就在于从混乱中寻找到黄金，把不稳定作为资本，在意料之外求得发展。

正如索罗斯的朋友，纽约摩根士丹利投资战略家柏荣·文这样说道：“他（索罗斯）的观点是，事情进展良好，然后，就会变得糟糕。你应该知道，当事情进展很顺利的时候，它将会变得糟糕。把他的理论简单化，最重要的就是要意识到这种趋势的变化是不可避免的，关键点就是要识别转折点。”

要识别转折点，就是找到市场对自身的发展势头产生了推动力的一刻。一旦这个关键时刻得到确认，投资者就能洞察一次“繁荣——萧条”序列是正在开始还是已然进行之中。在此期间，投资可能会表现出短暂的逆势操作，因此，设好止损点、及时调整策略是非常必要的。

索罗斯相信，没有任何事情是确定的，在不同阶段都存在不同的振奋和持续期间。即使鉴别一个“繁荣——萧条”序列并不是一件非常容易的事情，但投资者只要能够做到及时了解其他投资者们的想法，深刻把握经济的根本特性，并且在任何给定的时间里都能及时了解市场，判断走向，就能在变幻不定的投资领域里如鱼得水了。