第一章　证券法基本原理

第一节　证券

一、证券的概念与特征

证券的定义或概念涉及多重因素，一方面它与特定国家的法律有关，另一方面它又与其社会实践的时代变化有关。在大陆法国家中证券被称为“有价证券”，它是指代表一定民事财产权利，依法可以自由流转的证书，证券上权利的发生、移转和行使均以持有该证书为必要。[1]在现代证券法实践中，证券往往仅指资本证券，例如债券、股票、基金受益人证券、期货投资合同、票据、提单等。但在英美法系中证券则被称为“流通证券”，英美法国家对于证券的含义多不采取演绎概括的方式，而采取外延列举的方式，其流通证券的类型复杂而多样。[2]例如美国1934年《证券交易法》第三节第10条明确规定，“证券”泛指任何票据、股票、国库券、债券、公司债券、利润分享协议和石油、天然气或其他矿产特许或租赁协议下的权益证书或参与证书，任何关于证券的抵押信托证、组建前证书或认购证、可转让股份、投资合同、投资信托证、存单，任何关于证券、存单或证券指数的卖出权、买入权、多空套作权、选择期权或优先权（包括其权益或由其价值所生之权益），任何在国家证券交易所达成的外汇卖出权、买入权、多空套作权、选择期权或优先权，或一般意义上被认为“证券”的任何票据，或者前述之各证券的权益证书、参与证书、暂时或临时证书、收据、认购或购买的担保或权利。但不包括货币或自出票期起有效期不超过9个月的任何票据、汇票或银行承兑书（有宽限期的情况除外），也不包括有效期相当有限的更新的票据、汇票或银行承兑书。英美法对证券的此种外延列举虽不能有效地概括出证券的本质特征，但却合理地克服了证券社会实践不断发展变化带来的困难。

大陆法国家的法学理论认为，有价证券的上述内涵概括反映了其具有以下基本特征[3]：

（1）有价性。证券是代表一定民事财产权利的证书，其权利内容具有一定的财产价值，而不具有人身关系内容。因此某些代表人身权或行政权的权利证书不属于证券，如结婚证、专利权证书、中国过去的粮票、布票，等等。

（2）证券上权利具有独立性。大陆法系商法认为证券不同于其他民事财产权证书的基本特征在于证券上权利与证券持有人身份无关，证券上权利与证券不可分，因此凡持有证券者或提示证券者即可依法推定为证券上权利的享有人，这以无记名证券体现得最为明显。在许多国家的债券发行实践中，债券上往往载明本券或息票持有人的推定权利。在商事交易行为中，往往难以简单地适用传统民法中关于认定合同无效、返还原物等处理方式。英美法中，也存在类似的表面推定证据规则。因此，需要证明身份方可行使权利的权利证书不属于证券，如中国目前的银行存折。

（3）具有自由流转性。证券是仅依行为人意志即可依法自由流转的权利证书，其转让无须得到证券上义务人或第三人的同意，也不适用相应的合同法规则。而合同的转让涉及通知对方当事人及经其同意。因此，仅可依合同法转让权利的合同文件以及有限责任公司股东持有的出资证明也不属于证券。由此意言之，中国证券法实践中的定向募集公司股权证书和凭证式国债证书，因法律禁止其流转，也不属于严格意义上的证券，它们与有限公司的股东出资凭证和民法上的借据并没有本质差别。这也是英美法国家将证券称为“流通证券”的根本原因。

由上可见，证券概念或权利证券化之概念本身依存于法律制度，而不取决于对特定的民事财产权利证书冠之以何种名称。某种财产权利证书依一国法律具有证券性质，但依另一国法律则可能不具有证券之性质。应当说，证券的可流转性表明了证券的本质特征，从法制实践来看，证券的有价性依存于其可流转性（市场决定价值），而证券上权利的独立性则是证券可流转性的必然结果。同时，从某种意义上说，证券的概念并非是纯粹的法律问题，还有赖于市场制度设施的建设情况，它是一个市场化的概念。在市场和交易制度不发达的条件下，证券只具有有限的意义。

通常所说的资产证券化，即是使文据性资产权利在法律上可自由流转，例如在国际金融交易中，安排使合同权利可流转、使房产权利可流转、使债权可流转等，其目的在于提高资产之质量。资产证券化中所称的“资产”是会计语言，其法律实质是请求权的证券化，或称合同权利的证券化。

证券不同于合同性财产权证书，如前所述，合同权利与证券权利有着明确的界限，在市场交易中应严格区别合同性产品和证券性产品。现实交易中，投资者往往遭受合同性产品的损害而无法得到足够的救济。

在近十年来某些国家的证券法制变革中，英国、韩国、日本的法律试图在证券概念的基础上建立“金融投资商品”的概念，并试图将证券法的传统调整方式贯彻于整个金融投资商品。依据这一变革，证券法将被金融商品法所取代，证券概念将被金融投资商品概念所取代，不仅具备有价性或投资性的高流动性产品属于金融投资商品，而且具备投资性的低流动性合同产品也属于金融投资商品。此类金融投资商品在发行与交易问题上均适用与传统证券法相类似的基本控制规则。在理论上，金融投资商品法制所面临的最大难题在于：尽管纳入金融投资商品的合同性产品可以通过私募规则、柜台交易规则、合同条款约定来改变该类产品的流动性条件，使之不再适用合同法的硬性约束规则；但对于大陆法系制度来说，在合同性产品与证券性产品之间作一界分是十分重要的，如果允许当事人在任何类型的合同中均以特约来改变合同权利变动条件（例如约定不再适用合同权利转让的通知规则或协议变更规则），显然将会对合同法秩序造成实质伤害。相信这将是金融投资商品法制所面临的最大问题。各国对金融投资商品法律规制所遇到的这一难题实际上也是其证券监管中始终面临的难题；在以美国为代表的证券监管体系中，始终将金融期货、金融期权、其他金融衍生品与证券列为大体相同的法律规范与监管对象。

二、证券的类型

对于证券，依不同的分类标准可以作不同的分类。例如依证券上记名与否，可将其分为记名证券和不记名证券；依证券上权利的法律性质，可将其分为债权证券、物权证券和社员权证券等。但是，对于理解证券本质最有意义的，是依据证券上权利的功能进行的分类。依此可将其分为资本证券、货币证券和商品证券三类。[4]

（1）资本证券，是指代表一定资本权益的有价证券，例如股票、长期债券等。资本证券本质上是一种长期投资工具，具有生息或增值功能。实践中，许多国家仅将资本证券称为证券。

（2）货币证券，是指代表定额货币的有价证券，它又称为票据，例如汇票、支票、本票等。货币证券本质上是一种短期信用工具，具有到期支付功能和提前贴现力，其流转多依背书规则。中国目前尚无确定的票据贴现市场。

（3）商品证券，是指代表特定货物或商品所有权的有价证券，例如可流转的提单、仓单、期货合约等。商品证券本质上是某种商品交易特别是期货交易的工具，具有到期交割的功能。

应当说明的是，将上述权利证书称为证券，不仅意味着法律已经为其提供了可流转之规则，而且意味着它已经取得了市场化条件。在非市场化条件下，不仅提单、仓单不能称为证券，就是票据和股权凭证也不具有证券之性质。在现代社会中，由于各国交易法制的长足发展，多数权利证书已经取得了市场化的交易条件。不仅传统的资本证券、货币证券和商品证券均已取得市场化的交易条件，而且层出不穷的金融投资合同、期货交易合同、结构性投资合同也都不同程度地取得了市场化的交易条件。

三、证券上权利保护

证券上权利的保护这一命题包含着双重含义。其一是证券上所载明的权利须得到法律保护。证券具有价值首先是由于它代表着一定的民事财产权利，如债权、股权、请求支付权、商品交割权，如果该权利得不到保护或法律保护不充分，就无所谓权利证书，证券就丧失了其存在的基础。其二是证券的公平流转权须得到法律保护。证券之所以不同于传统的民事权利证书，之所以具有吸引力，就在于其流转权受到交易法制的保护，如果该权利得不到保护或得不到公平保护，证券也将丧失其存在的基础。现代各国的民商法通常对证券提供以下两类保护：

（1）基础性法律保护

基础性法律保护是指法律对于证券上所记载权利的保护，它是证券上权利保护制度的基础。任何有价证券首先须得到基础性法律的保护，例如公司法对于股票上股东权利的保护，债法和公司法对于债券上权利的保护，票据法对于票据上权利的保护，合同法对于商品证券权利的保护等。离开了这些权利保护制度，就不可能维持证券上权利义务关系所要求的基本法律秩序。根据大陆法系民商法的观念，对证券上权利提供基础性保护的法律制度并不属于证券法。但从实践来看，为实现此种基础性法律保护并使之与证券法相衔接，许多国家又不能不对其传统的公司法、债法、合同法、票据法进行相应的修订。

基础性法律保护就其内容而言，主要须解决证券上权利义务确定的问题、对于违反该权利义务行为的责任制裁问题、相关的司法制度和行政审查制度等。

（2）证券交易法保护

证券交易法保护是指法律对于证券交易权利和交易条件的保护，它是证券权利保护制度中重要的内容。在现代各国的法律发展中往往受到特别的重视。证券交易法保护主要是为解决证券交易规则、交易市场与中介机构监管规则、证券交易信息披露规则等，以保障证券交易得以公平、公开、迅捷、便利地进行。

从理论上说，证券交易法制对于证券权利的保护是间接的，它求助于市场的作用。但从实践来看，证券持有人往往更重视此类法律手段，多数证券持有人在其证券上权利难于实现或有风险时，虽然可以求助于公司法、债法或票据法，但通常更希望通过交易市场迅速转手，从而使法律风险转变为商业风险。

从整体上看，基础性法律保护的作用更为根本，而证券交易法制的完善有赖于前者的健全，在信用低劣、三角债成灾的条件下，证券交易法制是难以发展的。中国证券监管部门目前对于证券发行人的规范化要求是十分必要的。