- 大金融思想沙龙(第二辑)
- 中国人民大学国际货币研究所
- 794字
- 2020-06-24 23:06:27
一、“三元悖论”的产生
本文将结合中国2009—2014的实际情况来说一说“三元悖论”。迄今为止,三元悖论的提出者还未找到。为此,本文做了一个大概的梳理。
“二战”结束之前,以美国、英国为代表的一些国家开始商讨战后国际货币体系的建立。英国提出要稳定汇率,不能再出现竞争性贬值的现象。凯恩斯提出,为了保证货币政策的独立性,应当将资本管制写入国际货币基金协定的章程,允许各国在需要的时候进行资本管制。从这个角度说,三元悖论在20世纪三四十年代就已经是共识了。
教科书讲到三元悖论时,会将美国、中国和中国香港作为三个典型的代表进行讲解。但是,现在中国要求货币政策独立,也要实行有管理的浮动汇率制度,同时还要允许资本流动并对其进行管理。二元悖论中,如果资本是自由流动的,无论采取固定汇率制度还是浮动汇率制度,货币政策都将失去独立性。
2008年国际金融危机爆发后,全球资本流动出现了新特点。一名法国学者认为每个国家都有金融周期,即资本的流动、资产的价格以及信贷的扩张都是周期性的。他通过对美国股市的研究发现,决定金融周期的是恐慌指数,即人们的预期和情绪;而这一恐慌指数与美联储的货币政策相关。最终,研究表明,各国的金融周期、全球的金融周期都与美国有关。危机期间,美国、欧洲及日本的量化宽松基本是同步的。而欧元区的周边国家在面临欧洲央行量化宽松时,为了避免汇率的升值,就被动地将利率降低为负。因为各发达国家的利率结构和美国一样,所以货币政策独立性是有限的。
在发展中国家,三元悖论并不成立。很多发展中国家陷入了三元悖论的陷阱,为了融入全球化,它们率先实现了汇率浮动,但最后经济都出现了停滞,出现了汇率的惯性贬值。这是因为:首先,由于发展层次不一样,发展中国家的实际利率要高于发达国家的实际利率。如果实行资本自由流动,就会出现资本大量的流入和流出,带来货币危机。其次,风险溢价结构不同,美国的收益率水平低于发展中国家的收益率水平。