第1章　了解你的基金持仓

 

我们大多数人都不会仅仅因为一所房子的外观看起来漂亮就决定购买它。我们首先要进行彻底的检查。我们需要检查它的炉灶，检查屋顶是否漏水，检查地基是否有裂痕等。

共同基金投资也需要类似的详细调查。在投资基金之前，你对基金的研究不能浅尝辄止，仅停留在表面。仅仅知道该基金的过往表现出色，还不足以让你放心地用自己的资金去进行高风险的投资。你需要了解其投资组合的内部情况或者其投资方式。你必须弄清楚基金持有什么资产，以便知道它是否真正适合你。

基金投资组合中的股票和债券非常重要，晨星公司（Morningstar, Inc.）的分析师为研究它们投入了大量的时间。这些分析师会经常讨论那些知名基金经理打算买些什么，并在办公室里通过邮件交流相关新闻。我们的分析师会检查股票基金或债券基金的投资组合，与基金经理讨论他们挑选这些资产时采用的策略，并且检查投资组合的最新变化。了解基金的持仓可以帮助你了解其过去的表现，为其未来的业绩表现设定切合实际的预期，并弄清该基金将如何与你持有的其他基金相互配合才能使投资组合产生更好的收益。

从最基本的水平来看，基金可以持有股票、债券、现金（通常是货币市场证券）或这三者的组合（基金可能还持有其他证券，包括其他基金和股票/债券混合型证券，但让我们先从基础谈起）。如果基金投资于股票，那么它可以集中投资于美国公司，也可以集中投资于外国公司。如果该基金持有美国公司，那么它可能会投资于像通用电气（General Electric）或微软（Microsoft）这样的巨型公司，也可能会寻找那些我们大多数人从未听说过的微型公司。如果基金投资于债券，那么它可能只专注投资于那些由财务状况稳定并且偿还债务概率很高的公司发行的债券，或者它可以冒险投资于由前景不明朗的公司发行的高收益债券。基金经理的投资方式对基金业绩具有很大的影响。例如：如果你的基金经理将大部分投资组合投向了单个不稳定的领域（如：科技股），那么你的基金可能会产生较高的回报，但你也很可能产生亏损。从历史上看，股票的回报率要高于现金或债券。因为当你投资现金时承担的风险最小，所以这些货币证券的回报率也往往低于股票或债券。

基金的名称并不总是能够表明基金持有哪些资产，因为基金通常具有通用的名称。以两个有趣的基金名称为例，它们分别是骏利奥林巴斯基金（Janus Olympus）和美洲世纪Veedot基金（American Century Veedot）。如果仅看到它们的名字，你将很难意识到前者专注于快速成长的中盘股和大盘股（例如：Yahoo!和eBay），而后者则是一家使用计算机模型来挑选股票的基金公司，它可能持有任何类型的股票，只要这些股票在未来有可能产生强劲的表现就可能被选中。

基金的招募说明书1也不一定对识别基金的投资范围有很大帮助。基金招募说明书中确实包括有关谁在管理基金以及基本投资参数的一些信息，但招募说明书通常会使用非常宽泛的术语，以便基金经理可以自由选择合适的投资。

在招募说明书中，还需要基金说明其投资目标——用一个或两个词描述其基本目标，例如：“成长”“股票收益”“成长收益”等。你可能会认为这些所谓的招募说明书目标可以帮助你弄清楚基金的投资风格，但实际上，一些基金在其招募说明书中列出了相同的投资目标，但它们可能会采取截然不同的投资方法，并最终获得截然不同的回报。例如：宙斯盾价值基金（Aegis Value Fund）和联博大盘成长基金（AllianceBernstein Large Cap Growth）在招募说明书中列出的目标都是“成长”。但是，前者主要投资于合理定价的小盘股，而联博基金则主要投资于快速成长的大盘股。当在2000年至2002年遭遇熊市打击时，宙斯盾基金的年回报率为18％，而同期的联博基金却亏损了26％。

 

了解晨星风格箱（Morningstar® Style Box™）

 

晨星公司希望帮助投资者根据基金真正持有的资产来选择基金（而不是根据基金的名称、它们自己的分类或者最近的表现），正是出于这种愿望，晨星公司在20世纪90年代初开发了投资风格箱。投资风格箱提供了给定基金投资组合的快速直观的概要信息，它是一个包括九种投资风格的九宫格，可以显示大部分基金投资组合的投资风格定位2。虽然投资者不必持有一只涵盖其风格箱中的各类资产的基金，但该工具可以帮助你了解自己的投资组合是否实现了多样化。如果你所有的基金都集中在风格箱的一个角落，那么就是一个危险信号，你应该将你的赌注更加分散地进行分配。风格箱还可以帮助投资者跟踪基金是否改变了其投资方式，因为每次收到新的投资组合报告时，我们都会更新每只基金的风格箱位置。如果你之所以会购买某只基金，是因为你想在投资组合中添加快速发展的科技股和电信股，但该基金却突然投资了一些小型制造公司，那么你会看到这种变化反映到该基金的风格箱中。

对于股票型基金来说，风格箱体现了驱动其业绩的两个关键因素：基金所投资股票的市值规模和基金的投资风格。快速成长的公司，投资者愿意为其支付更高的价格；缓慢成长的公司则以较低的价格交易，或者是两者的结合。市值规模和投资风格这两个因素构成了股票型基金风格箱的两个坐标轴（见图1.1）。对于债券型基金而言，风格箱主要关注债券型基金表现的两个关键因素：对利率变化的敏感性以及所投资债券的信用质量。这两个因素构成了债券型基金风格箱的两个坐标轴（见图1.2）。一旦确定了股票型基金在市值规模和投资风格方面的坐标，以及债券型基金在利率敏感性和信用质量方面的坐标，我们就可以利用风格箱的九宫格直观地显示投资者的基金所处位置。

 

 

 

使用股票型基金风格箱

 

为了弄清一个基金投资组合落入股票型基金风格箱的哪个方格，我们首先分析该投资组合中的每只股票。我们首先将投资组合中的每只股票按7个地区进行分类：美国、拉丁美洲、加拿大、欧洲、日本、除日本外的亚洲和澳大利亚/新西兰。

将股票归为一个地区后，我们便可以继续评估该股票相对于同一地区内其他公司的规模大小。我们先确定该股票在该地区内是小盘股、中盘股还是大盘股，并由此开始评估过程。用投资术语来说，股票规模通常被称为总股本或市值。市值听起来更像是一个技术术语，但并不难理解——本质上，它是一家公司所有股票的当前价值总额。因此，如果某只股票的价格为30美元，并且有100万股在市场上流通，那么该公司的市值就是3000万美元。我们认为，在该地区市值最大的70％属于大盘股；接下来的20％是中盘股；市值最小的10％是小盘股。尽管小盘股只占每个地区市场的10％，但实际上它们的数量要比大盘股多得多。

确定了股票的地区和规模类别之后，我们再将注意力转向其投资风格。投资爱好者通常将股票分为两个主要类别，即成长型股票和价值型股票，并且经常将自己定位为成长型投资者和价值型投资者。了解这两种风格之间的区别对于理解为何选择某只基金至关重要。

成长型股票通常会获得强劲的收入或收益增长，因为它们拥有热门的新产品或服务。由于市场期望这些快速增长的公司能获得良好的收益，而收益增长又通常会推高股价，因此，相比缓慢成长的股票，投资者愿意为快速成长的股票支付更高的价格。

相反，价值型股票看起来像成长型股票的不那么成功的兄弟。这些公司的收益通常增长缓慢（如果有的话），而且它们经常处在容易出现荣枯周期的行业之中。那么，为什么有人会为这些不那么成功的股票费心呢？答案是，因为它们很便宜。主要投资于价值型股票的基金经理愿意忍受疲弱的收益增长，因为他们认为市场对公司的未来过于悲观了。如果情况好于市场预期，那么逢低买入股票的基金将会获利。

一些公司显示了成长和价值的混合特征——我们称之为核心股票。当前，许多医药股都符合核心股票条件。从历史上看，这些公司极具成长性，由于新药的推出以及婴儿潮一代的衰老增加了市值需求，因此，推动了高额利润，进而又推高了股票价格。但是，最近一些备受关注的药品问题以及关于新产品乏善可陈和药品价格管制的频繁报道，使得医药股价格受到了打压。

为了将股票分类为成长股、价值股或核心股，我们需要检查10个独立的因素，包括股息收益率、市盈率（公司的当前股价除以其每股收益）以及历史收益增长率和预期收益增长率。

对每只股票的投资风格进行分类后，我们将根据大多数股票在风格箱的位置来对整个投资组合进行分类。基金中的股票权重越大，它在确定基金投资风格时起到的作用就越大。例如：占投资组合10％的股票比占2％的股票更能决定该基金的风格定位。

如果基金将大部分资产都投向了具有强劲成长特征的股票，那么它就会落入我们风格箱的“成长型”一列；那些在价值股上的集中度较高的基金将会落入我们的“价值型”一列；既持有成长股又持有价值股的基金，或者主要投资于所谓的核心股票的基金，将落入我们风格箱的“混合型”一列。

 

使用债券型基金风格箱

 

债券型基金风格箱与股票型基金风格箱一样，也是一个九宫格。股票型基金风格箱拥有成长/价值坐标轴和小盘/大盘坐标轴。但是，债券型基金风格箱的两个坐标轴分别是利率敏感性[或久期（duration）3，这将在下面的讨论中进行定义]和信用质量。与股票型基金风格箱不同，我们不是通过研究每只股票来得出债券投资组合的风格箱定位，而是通过计算投资组合的加权平均值来得出（加权平均意味着，在我们的计算中，投资组合中的重仓股比轻仓股具有更大的权重）。

了解债券型基金的利率敏感性可以帮助你确定在利率上升或下降时它将做出多大反应。当利率上升时，这通常会使现有债券的价格降低，尤其是那些期限较长的债券，因为投资者宁愿购买具有更高利息或收益率的新债券，也不愿被锁定在收益率较低的长期债券之中。当利率下降时，情况则正好相反。与新的、收益率较低的债券相比，投资者宁愿购买收益率更高的现有债券。这种需求会推高现有债券的价格。

为了便于衡量债券型基金的利率敏感性，我们要借助一个被称为久期的数字。久期是一个相当棘手的概念，它被定义为债券持有人从债券获得利息和本金的平均时间。由于它是对时间的一种量度，因此，久期以年为单位。根据一般经验，利率每变化1个百分点，都会使基金获得或损失一定数量的价值。例如：久期为8年的债券型基金，如果利率上升1个百分点，则很容易使其损失8％的价值。就我们的固定收益风格箱而言，我们将平均久期小于3.5年的债券型基金归类为短期；将久期在3.5年至6年之间的债券型基金归类为中期；将久期在6年或以上的债券型基金归类为长期（我们使用略有不同的框架来对市政债券基金的利率敏感性进行分类。久期小于4.5年的市政债券基金为短期；久期在4.5年至7年之间的为中期；久期为7年或以上的为长期）。

债券投资组合的平均久期可以帮助我们在风格箱的横坐标上确定基金定位。为了确定其在纵坐标上的位置，我们需要检查投资组合中的债券的平均信用质量。穆迪（Moody）和标准普尔（Standard & Poor’s）等第三方机构会对债券的信用质量进行评估。通过查看债券的信用质量，你可以了解债券发行人将会继续向债券持有人支付利息的可能性，这是你在寻求固定收益时需要考虑的重要因素。晨星公司将平均信用质量为AAA或AA的债券型基金归类为高质量债券型基金，将平均信用质量低于AA但大于或等于BBB的债券型基金归类为中等质量债券型基金，将平均信用质量在BBB以下的债券型基金归类为低质量债券型基金。

有了投资组合的利率敏感性和平均信用质量，我们就可以在风格箱中确定该基金的位置。

 

使用晨星分类系统

 

尽管晨星风格箱很有用，但这只是该基金最新投资组合的简单分类。当你希望选择一只具有特定作用的基金时（例如：你由于需要稳定的定期收益而添加一只高质量的债券基金），你需要确定它实际上长期以来一直能够发挥这种作用。这正是我们将基金归入晨星基金分类时需要牢记的。我们根据过去三年的风格箱定位来确定基金类别（基金公司需要每季度向股东提供其基金的投资组合清单，但有些基金组合可以更加频繁地提供该清单）。单个投资组合可能只是反映了暂时的异常情况——也许由于基金所持有的股票表现非常好，因此，随着股价上涨，它们已从小盘股成长为中盘股。但是，由于基金的类别划分是基于三年的投资组合定位，因此，你可以更好地了解基金的典型投资方式。

你会看到我们针对美国和外国股票基金的分类系统与我们的风格箱紧密相关。在美国股票方面，我们有与风格箱的九个方格相对应的九种类别，其范围包括从左上角的大盘价值型基金到右下角的小盘成长型基金。同样，我们为多样化的外国股票基金提供了基于风格箱的五种类别（即不集中在单个地区的类别），其范围包括从外国大盘价值型基金到外国小盘/中盘成长型基金。（由于美国的外国股票基金不像国内基金那样多，因此，我们没有与风格箱的所有九个方格相对应的外国股票类别。）我们还划分出了一些特定的股票基金类别，例如：卫生保健基金、日本基金和能源基金等。晨星公司将基金共分为大约50个类别（见图1.3）。

 

 

在债券方面，我们的分类也与风格箱系统相关。例如：高收益债券类别（所谓的垃圾债券基金的发源地）囊括了落入风格箱的低信用质量一列中的大多数基金。同时，我们的长期政府债券类别包括那些购买较长久期的美国国债和机构债券的所有基金。

当依靠基金名称和招募说明书中的投资目标不能分辨出基金风格时，晨星基金分类系统可以起到和风格箱一样的作用。它们可以帮助你弄清基金的实际投资风格，从而让你知道如何在自己的投资组合中使用该基金。如果你正在寻找优质的核心股票基金，则可以在大盘混合类别中开始搜索。通常，这类基金会投资于那些规模最大、历史最悠久的美国公司，并购买那些具有成长和价值特征的股票。因此，在各种市场和经济条件下，大盘混合型基金往往都是不错的选择。尽管它们可能不会经常在众多基金中领跑，但它们也不容易被远远甩在后面（我们会在第二部分中详细讨论这个主题）。

相比基金招募说明书中的投资目标，你更容易通过根据不同晨星类别的基金来建立一个多样化的投资组合。仅根据招募说明书中的目标来建立投资组合的投资者，他们在持有以下3只基金时可能就会认为自己拥有了一个多样化的投资组合，即德雷福斯优选价值基金（Dreyfus Premier Value，招募说明书以增长为目标）、美洲基金美国投资公司基金（American Funds Investment Company of America，成长收益）和USAA股票收益基金（USAA Income Stock，股票收益）。这样实现多样化了吗？并非如此。根据它们的晨星类别，并考虑到它们的潜在持股，这3只基金实际上都是大盘价值型基金。

如你所料，不同风格的基金在各种市场和经济环境下的表现往往会有所不同，这就是为什么风格箱和分类系统能如此方便。基金类别有助于你了解它在各种市场环境下的表现。根据经验，大盘价值型基金被认为是最安全的类别，因为大型公司通常比小型公司更稳定[尽管像世界通讯公司（Worldcom）和安然公司（Enron）这样的巨型公司也会发生破产事件]。在下行市场中，当投资者担心整体市场的股票价格可能过高时，大盘价值型基金持有的那些得到合理定价的股票则不会产生太大跌幅。

然而，属于小盘成长型的基金通常是风险最高的。单一产品或服务的成功可能会成就或摧毁一家小型公司，由于小盘成长股经常以高价交易，如果该公司的一种产品或服务未能如市场所期望的那样成功，它们可能会遭受灾难性的暴跌。但是，这些基金可以在上行市场中产生可观的收益：2004年，小盘成长型基金的平均回报率为45％（有关投资风格和风险之间的关系，请参见第3章）。

 

检查行业权重

 

检查基金的风格箱和基金分类对你了解基金有很大帮助，但仍可能无法了解全部内容。并非所有具有相同风格箱定位的基金都会有相同的表现，甚至属于同一类型的基金也可能表现各异。例如：马斯科成长基金（Marsico Growth）和富达OTC基金（Fidelity OTC）都属于大盘成长型的热门基金。然而，它们倾向于持有不同种类的大盘成长型股票。在20世纪90年代后期，富达OTC基金经常将其一半以上的资产投资于与科技相关的股票，这一比例曾经一度达到了75％。马斯科成长基金也投资了相当数量的科技股，但这部分仓位最高也不会超过其投资组合的40％。

这两种投资方式究竟有何不同！1999年，当投资者偏爱科技股时，配置较大权重的科技股是有利的。当年，富达OTC基金的飙升幅度达到了惊人的73％，而马斯科成长基金获得了53％的收益。 53％的收益本身就是一个令人惊喜的回报率，但是，如果你在年初向每只基金各投入10000美元，那么到1999年年底时，你在富达OTC基金的投资收益将会比在马斯科成长基金的投资收益多出2000美元。但是，如此强劲的收益也可以证明其存在一个致命的弱点，而这正是在富达OTC基金上演的一幕。当科技股在2000年崩盘时，富达OTC基金亏损了26％，而马斯科成长基金亏损了16％。这个故意的寓意并不是说像富达OTC基金这种重仓科技股的基金自然就是一项不好的投资，而是说，如果你的基金倾向于在某些行业押大赌注，那么你的基金遭受损失的可能性也更大。

晨星公司根据基金投资于12个行业中的股票分别占整个投资组合的百分比来计算基金的行业风险。我们还可以将这12个行业归类为三个超级行业：信息、服务和制造业（见图1.4）。我们开发了更广泛的分类系统，因为我们的超级行业中的各个行业在不同股票市场环境中的表现往往非常相似。例如：在最近的2000年至2002年的市场下跌中，我们信息超级行业中的每个行业（硬件、软件、电信和媒体）都遭受了重大损失。如果你的投资组合中的所有基金都将其持股大量集中在某个特定的超级行业，则可能有力地表明，你的投资组合需要增加其他超级行业的风险敞口。同样，如果你的工作与科技相关，你需要让自己的投资组合在信息超级行业之外增加风险敞口，因为你的大部分经济利益（通过工作获得的）已经与信息行业相关。

 

 

检查持股数量

 

要想了解某只特定基金的状况，了解其持股数量可能与我们已经讨论的所有其他因素一样重要。你的基金持有20只股票还是数百只股票，它们的表现会有很大的差异（由于美国证券交易委员会的法规限制了基金在单一股票上的资产比例，因此，基金投资组合中很少会出现少于20只持股的情况）。例如：富达反向基金（Fidelity Contrafund）和骏利二十基金（Janus Twenty）都属于我们的大盘成长型基金。但是，骏利二十基金通常只持有不到30只股票，而富达反向基金则将资金分散在500只以上的股票当中，前者的业绩表现可能比后者的波动幅度更大。如果骏利二十基金之中占总资产15％的最大持股在某一周或某一年里表现不佳，那么整个基金的表现也将会很糟糕。然而，富达反向基金的最大持股仅占到总资产的2.6％，如果它遇到麻烦，则不会对该基金的总回报产生太大影响。

债券基金的持有数量往往对其表现的影响较小。但是，在所有其他条件都相同的情况下，相比集中持有较少债券的债券基金来说，持有更多债券的债券基金波动性可能会更小。如果债券基金既投资于低质量债券又仅持有较少的债券，那么其风险将会特别高。这是有道理的，因为该基金的命运取决于少数几只高风险债券。

 

检查交易行为

 

除了检查风格箱、分类、行业和持股数量之外（好多因素），在判断基金的投资风格时，基金的换手率也是一个重要因素。在基金提交给股东的报告中要求包括换手率，换手率可以衡量投资组合在过去一年中发生了多大变化，并显示出基金经理通常的持股期限。例如：换手率为100％的基金，平均的持股期限为一年；换手率为25％的基金，平均的持股期限为四年。

换手率是一项非常简单的计算，要想计算其数值，基金的会计人员只需要将基金的卖出或买入资产总额（以较小值为准）除以该年的每月平均资产即可。

基金的换手率可以帮助你了解基金经理的投资风格。它可以告诉你基金经理是否倾向于买入并持有，挑选股票并长期持有它们，而不是频繁地买进和卖出。为了给你提供比较基础，股票基金的平均换手率约为100％。我们认为，当基金的换手率低于25％或以下时，其换手率就显得过低了。

关注基金的换手率还可以帮助你了解基金的风险水平。保持低换手率的基金经理经常采用低风险策略，而高换手率的基金经理则可能比较激进且风险更大。这又回到了投资风格方面：根据经验，你的基金经理越看重价值，他（她）对投资组合中的持股就会越有耐心。同时，以成长为导向的基金经理经常采用高换手率策略。

高换手率不仅有可能提高基金的风险水平，还可能给投资者带来税收影响。基金经理在盈利状态下卖出股票就会产生应税收益，并且基金必须将所有资本收益分配给其股东（前提是该基金经理不能通过另一只股票的亏损来抵销这项收益）。如果你是在应纳税账户中持有基金，而不是在诸如401（k）或个人退休账户（IRA）之类的避税账户中持有基金，那么你必须就这项资本收益缴纳税款。如果基金的换手率很高，那么税收影响可能会削减你原本可以获得的收益。

似乎还不止以上这些影响，高换手率的基金会比低换手率的基金产生更高的交易成本。当我们说交易成本时，我们不仅指该基金支付给其经纪商以执行交易的金额（尽管这些费用也可以削减你的收益）。而且，我们还指大型基金在买卖股票时可以“推动市场”这一事实。比如说像富达反向基金这样的大型基金，如果想要快速地让其一只重仓股离场。由于富达反向基金的离场会导致市场出现大量股票供应，因此，在其出清头寸时，它可能不得不接受越来越低的价格。基金进行此类交易的次数越多，其平均买卖价格的吸引力就越小，其股东的利润就越少（我们也许不应该特别地选择富达反向基金，尽管它拥有庞大的资产基础和采用高换手率的投资方法，但它的表现却很出色。但总的来说，拥有庞大的资产基础，又同时采用高换手率的投资策略，这样的基金是在进行一场处于不利地位的战斗）。

出于所有这些原因，我们认为，如果你将大部分资产投入到一些换手率较低的基金，则可以大大提高投资组合获得长期良好业绩的概率。图1.5列出了一些我们最喜欢的基金。购买股票基金时，需要寻找那些换手率低于50％（最好是更低）的基金。

一般而言，相比债券基金，换手率对于股票基金来说是一个更重要的因素。部分原因是许多债券基金采用短期交易策略，从而提高了其换手率，但这并没有实质性地影响其风险水平、税收效率或交易成本。

 

 

投资者检查清单：了解你的基金持仓

 

• ▲ 使用基金的晨星风格箱作为直观指南，了解基金的持仓情况和未
  来的预期表现。
• ▲ 在建立多样化的投资组合时，你需要寻找那些属于不同晨星类别的基金。
• ▲ 在晨星的大盘混合型基金中挑选核心基金，这不会让你太过离谱。
• ▲ 利率敏感性有限并且信用质量高的债券基金，其风险要小于那些具有较长久期和/或较低信用质量的债券基金。
• ▲ 检查基金相对于同类基金的行业权重，以查看该基金是否在特定的市场领域配置了过多的资产。
• ▲ 专注于重仓股的基金可能在这些重仓股表现好的时候产生巨大收益，但如果它们表现不佳，也一定会产生更多亏损。
• ▲ 将你的大部分投资组合投入到低换手率的基金，这些基金通常风险较小，税收效率更高并且交易成本较低。