上篇 金融资产交易

1.金融资产交易所

金交所：互联网金融风险的下一个高发地

文/顾雷

早在2011年和2012年，国务院办公厅专门发布了《国务院关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》（国发〔2011〕38号）、《国务院办公厅关于清理整顿各类交易场所的实施意见》（国办发〔2012〕37号），开始整顿金融资产交易所（以下简称金交所）的不规范行为。但从目前情况看，治理效果并不显著，各地金交所依然存在自设投资门槛、监管规则不统一、投资者适当性管理空缺等问题，部分业务还与地方融资平台、不良资产处置等业务存在交叉，金交所正在逐渐积聚以下几个方面的金融风险。如果再不彻底清理整顿，互联网金融的下一个风险爆发点很可能就是金交所。

首先，从业务创新模式分析，金交所存在创新产品带来的巨大的系统风险。

目前，通过对国内40家金交所比较发现，大多数金交所产品募集渠道基本上依赖于互联网线上募集、手机APP，并支持会员（投资者）的线上绑卡、支付和清算。因此，在收益权转让、定向委托投资等服务形态上，金交所的线上平台与互联网金融平台已无实质性差别，开展的所谓“理财业务”与互联网金融形态较为相似，金交所自身也成为理财产品的发起主体，直接向融资方提供定向融资计划、理财计划等“类证券化”融资服务，还参与地方债融资、房地产融资等专项业务。例如，天津金融资产交易所推出的“房融宝”（房屋直接融资收益权收益分享合约产品），其实质就是通过“买入返售不动产类资产+相关方担保”进行融资，产品年化收益率高达8%—9.50%。类似的“创新产品”在其他金交所也有存在，成为当今金交所国内非标债权融资的另一“赚钱通衢”。

金交所这种所谓“创新模式”的正当性值得思考，除增加他项权证的抵押，并通过收益分享、回购协议的方式实现回款外，其交易结构的实质依然是委托定向投资、定向融资、收益权分享或收益权转让等模式，不仅模糊了其与互联网融资机构的界限，而且这些产品直接投向了房地产资产，变成了房地产抵押融资类理财产品，带来了较大的短期带息负债的风险，属于清理整顿交易所不规范之列。

更有甚者，由于现行法律对“收益权”及其基础资产没有明确的界定，对这类标的的拆分、转让不能有效追偿和维权，《国务院关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》就明确禁止“不得将任何权益拆分为均等份额公开发行”，但仍有不少金交所公然违反该决定。以“金融创新”名义将拆分权益类资产销售，开展类资产证券化业务，且销售对象人数突破了200人限制，直接导致拆分转让受让主体扩大到非合格的投资人群。在出现法律纠纷时，由于并未发生持有人实质性变更，大多数受让人无法直接进行追索。这等于是向不合格投资者募集、销售、转让私募产品或者私募产品收益权，实际上就是利用私募基金低门槛的准入资格去套利公募基金高标准的融资活动，已经涉嫌非法公开发行业务。曾一度引起市场关注的“招财宝”与部分金交所联合运作下的私募债违约纠纷就是最好的证明。

其次，从投资者适当性分析，金交所内控管理手段难以奏效。

国务院整顿金融市场秩序之后，原先P2P、众筹等互联网金融平台的大量客户纷纷转移落户金交所。而金交所对投奔而来的会员（投资者）虽然设置了准入标准，但是，会员资格门槛很低，内部风控徒有虚名。实际上，金交所对投资者适当性的认定标准，是由金交所自行决定的，既没有严格的法律界限和政策依据，也没有监管机构的认定许可，无法有效杜绝滥竽充数带来的金融风险。例如，有的金融资产交易所需要注册会员“入会”，才能认购其定向融资计划、金e淘等产品，但并不需要满足任何“注册开户条件”；还有的金交所通过互联网在面向C端的理财业务时，虽然规定必须引入第三方的强担保措施，但实践中大多以信用担保替代，担保形同虚设，产品兑付风险急剧放大。

再次，从业务监管层面分析，对金交所的监管存在代位失当和法律制度疏漏。

目前，我国对金交所的监管遵循“谁批谁管”和“归属地管理”原则，地方金融局对金交所实行全面代管。但问题是，金交所开展的类资产证券化、股权转让、资金募集、收益权转让、信息撮合、资产投资回购和定向融资计划，表现了较强的专业性，这些业务基本上都是围绕证券法、信托法和保险法等开展的。只有“三会”（银监会、保监会、证监会）才了解这些业务实质，懂得如何监管。地方金融局不仅不属于“三会”管辖，而且对这些业务不甚了解，长期以来也没有制定专门的监管法律制度，监管手段、监管效率和监管制度存在重大疏漏。于是，金交所无形之中成为游离在“一行三会”监管体系以外的一种特殊代管存在，监管不过就是“走走场，过过账”，并无真正监管处罚能力。

最后，从员工激励机制方面分析，金交所业绩推进方式并不利于防范风险的发生。

在40多家金交所中，大多数金交所按照产品销售规模来对员工提成奖励。这种赚取风险利差的激励机制，可能会使业务人员轻视投资风险提示，甘冒道德风险来“完成任务”以获取自己“应得”的奖金。至此，金交所不仅远离了其作为一个交易平台的初衷，更异化为一种类似担保公司的信用中介，蜕变成利益当事人，不再是一个单纯的互联网金融产品交易的中介场所。

2017年1月16日写于文化大厦

金交所：2017年三大问题亟待解决

文/顾雷 张璐

目前，金融资产交易所（以下简称金交所）业务跨度大，线上、线下属性重叠。从其产品构架上看，其业务除传统的泛资产管理、挂牌登记、托管外，还有保险、私募、理财、P2P等业务；再从商业模式上看，从最早的B2B发展至B2C、B2F甚至C2B等业务。这些不同类别的业务均对应不同的监管主体，因此地方金融局捉襟见肘，很难有效统一监管。而依靠“一行三会”，也存在重大问题，多头监管，难以整合，扯皮推诿不断发生，导致监管效果每况愈下。目前，金交所似乎游离在一个充满危险的灰色地带，成为互联网金融风险下一个高发地。要彻底改变这种状况，目前可以考虑先行先试以下三大步骤。

首先，使用新的金交所网络支付清算平台，建立新的金交所监管模式。

金交所现在的第三方支付凭借着“一键式”的便捷操作，多数第三方支付机构都是直接对接银行，绕过了独立的清算机构，始终缺少一个统一的“游戏规则”，存在一定风险漏洞。但是，类似的风险并未引起金交所高度警醒，依然有不少金交所与互联网金融平台深度合作，销售互联网金融创新产品。“招财宝违约事件”就是最好的证明。

中国人民银行计划在2017年建立“非银行支付机构网络支付清算平台”，对第三方支付实现统一监管。由于该平台在功能上与银联十分相似，也被业内俗称为“网联”。我们认为，新设的“网联”机构，完全可以覆盖金交所平台业务。其一端连接持有互联网支付牌照的支付机构，另一端对接银行系统，有利于看清第三方支付机构的资金流向，防止赌博、贩毒、洗钱等犯罪行为的发生，彻底消除目前的风险隐患，还可降低金交所拓展与维护银行渠道的成本，直接对全国40家金交所实行统一监督和管理。

其次，结合非标资产风险特征、互金属性，严格划分金交所业务红线。

第一，确保交易中介机构杜绝信用担保。目前，网络贷款平台（P2P/众筹）与金交所合作，大多涉及债务转让、收益权转让、定向融资计划等业务类型。因此，我们建议金交所通过互联网在面向B端的理财业务时，特别是认购其定向融资计划、金e淘等产品，金交所必须引入第三方的强担保措施，拒绝信用担保，最大化保护投资者利益。

第二，避免向C端客户销售理财产品。上海陆家嘴国际金融资产交易所、天津金融资产交易所、重庆金融资产交易所以及新近成立的几家互联网金融资产交易中心均已涉足C端理财业务，将一系列次级贷、次级债卖给普通民众。与机构投资者（B端）相比，由于个体投资者（C端）缺乏对风险的识别力和估值能力，资金实力和抗风险能力都较差。如果金交所将不良资产等高风险债权打包为理财产品售予个体投资者，或者拆分转让收益权变相突破200人的界限，在风险披露制度还不完善的情况下，一旦发生兑付风险，扩大范围以后的个人投资者就相当于股市中的“小散户”，将面临更大的金融风险而无法自救，可能引发群体恐慌性抛售，进而引发社会动乱。

第三，不触碰标准化金融产品和业务。这也是区分金交所与上海证券交易所、深圳证券交易所的主要界限，如果突破了这个界限，就等于金交所也可以交易标准化的股票、债券或者基金品种。这混淆了与证券交易的界限，有非法集资嫌疑，扰乱了金融秩序，后果将是灾难性的。

最后，对接中央登记系统，增加金交所的交易透明度。

银行业信贷资产登记流转中心有限公司官网显示，目前只有天津金融资产交易所、安徽金融资产交易所、上海联合产权交易所、深圳前海金融资产交易所等7家金交所与银行业信贷资产登记流转中心有限公司签署了战略合作协议，还有30多家地方金交所没有签署协议。这些金交所自己设立一套登记结算系统，造成各地市场割裂、交易透明度低、登记效率低和重复计算等问题。为此，必须通过系统对接和登记再确权，把地方交易系统与中央登记系统对接起来，通过单一资产账户在不同地方交易平台开展流转交易，实现资产、债权和股权类交易集中登记与账户统一管理，提高地方金交所产品及交易的信息透明度和标准化程度，增强地方金交所平台的公信力。

归根结底，目前全国居然有40多家地方金交所，这本身就是存在很大问题的。既然是电子化的交易系统，没有空间障碍，没有地域差别，为何还需要那么多金交所和交易中心呢？既然是电脑联网系统，没有交易品种区别，没有流转程序不同，全国有一两家金交所直接联网就可以了，何必成立如此多的地方金融资产交易所呢？

有时，我们真的分辨不清某个平台究竟是互联网金融平台还是金交所交易平台了。

2017年2月7日写于文化大厦

从清理整顿回头看金交所的金融创新标准

文/顾雷

2010年各地成立的金融资产交易所或金融资产交易中心（以下统称金交所）是我国金融需求与创新结合而快速产生的机构。随着近年来金交所的快速发展，其业务范围不断扩宽。金交所创新了不少金融产品，也创造了很多交易方式，交易结构日趋复杂。目前，有些金交所喜欢刻意“创造”金融产品，认为只有彻底改变过去的行业规则才能生存下去。这似乎是金融资产交易行业的一个“共识”了，“颠覆”传统金融规则好像成了金交所一种业务常态。

果真如此吗？金交所的创新与发展的关系到底应该怎样呢？

我们认为，金交所的创新一定是专业化的创新，是专业机构里的专业人员从事的专业事情。如果不是金融专业人员，必然误读“金融创新”的真实含义，逐渐演变成随性的“瞎玩”行业规矩，最后演化为随意“编造”金融规则。

如果说，金交所可以创新金融，跨界互联网，那一定是从金融领域到技术层面，绝不是从技术领域到金融层面。因为，金交所业务创新必须遵循金融行业规律，互联网金融创新必须尊重金融法律法规。红线业务坚决不能触碰，这不仅是对个体投资者的尊重，也是对国家法律制度的尊重。

金交所的创新是专业化的创新，绝不会是业余机构的生造。不应把侥幸的规避政策当成一种创新，不应把偶尔的违法违规当成一种创新，更不应把金融发展历史反复证明错误的东西改头换面再作为一种创新业务推出。

那么，对于金交所来说，什么才算是“反复证明错误的东西”呢？

地方金交所大都热衷于融资业务，其中，不少地方交易场所既未获得联席会议的验收或备案，也不符合《国务院关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》（国发〔2011〕38号）及《国务院办公厅关于清理整顿各类交易场所的实施意见》（国办发〔2012〕37号）规定。这种打擦边球业务的合规性依然存疑。例如，交易场所将拆分权益类资产销售，且销售对象人数变相突破200人限制，并采取集中交易方式进行交易，将权益按照标准化交易单位持续挂牌交易，开展类资产证券化业务，设立从事保险、信贷、黄金等金融产品交易提供场所。

以上这些都是反复证明错误的业务。我们不应该忘记2015年的“e租宝”“泛亚”“上海晋中”以及蚂蚁金服“招财宝”与部分金交所联合运作的私募债违约纠纷事件。这些事件严重损害了投资者利益，败坏了互联网金融声誉，给社会稳定带来了极大危害。

交易产品、流程设计无标准规范不是创新，缺乏有效风控和风险补偿机制更不是创新。金交所必须坚持从事对互联网发展有贡献的业务，绝对不研制对投资者不负责任的产品，杜绝通过虚构或夸大平台实力、融资项目信息和回报等方法进行虚假宣传，更不能在交易平台上欺诈发行股票等金融产品。

目前，部际联席会议有关成员正积极指导省级人民政府主管部门将“回头看”工作各项整治措施和政策要求落实到位，将继续开展监管套利、空转套利、关联套利的“三套利”专项治理。从对全国金交所的清理整顿，我们可以清楚地看到金交所创新必须符合的“三大标准”。

第一大标准，使用新的金交所网络支付清算平台，建立新的金交所监管模式。

地方股权交易中心的第三方支付多是凭借着“一键式”的便捷操作直接对接银行，绕过了独立的清算机构，始终缺少一个统一的“游戏规则”，存在一定风险漏洞。但是，类似的风险并未引起金交所高度警醒，依然有不少金交所与互联网金融平台深度合作，销售互联网金融创新产品。“招财宝违约事件”就是最好的证明。

第二大标准，结合非标资产风险特征、互金属性，严格划分金交所业务红线。

确保交易中介机构杜绝信用担保。目前，网络贷款平台（P2P/众筹）与金交所合作，大多涉及债务转让、收益权转让、定向融资计划等业务类型。因此，金交所通过互联网在面向B端的理财业务时，特别是认购其定向融资计划、金e淘等产品，必须引入第三方的强担保措施，拒绝信用担保，最大化保护投资者利益。

第三大标准，避免向C端客户销售理财产品。

另外，金交所的创新行为不能触碰标准化金融产品和业务。这也是区分金交所与上海证券交易所、深圳证券交易所的最主要界限。目前，有的邮币卡交易场所便存在标准化交易的问题。其把邮票切割成为“等额”份额销售，设立交易操作系统，让投资者投资买卖交易，产生“邮票行情”；个别还设立涨停板制，这就是严重的问题了。业务突破，不等于金交所也可以交易标准化的股票、债券或者基金品种，否则就是混淆了与证券交易的法律界限，有非法集资嫌疑，扰乱了金融秩序，后果将是灾难性的。

总之，金交所的创新必须坚持“两做，两不做”原则，只做平台业务，不做融资业务；只做中介机构，不做放款媒介，目的就是使金交所回到交易中介（平台）的本质，稳步经营，健康发展，这才是我国金交所发展的正道。

2017年2月27日写于水穿石咖啡馆

现实差距、技术创新与业绩赶超

——城镇化进程带给金融资产管理公司机会与挑战

文/顾雷

一、城镇化面临的现状与发展空间

（一）低水平城镇化制约着经济发展

改革开放30多年来，我国的城镇化发展取得了显著成就。城镇化率由1978年的17.9％上升到2012年的51.27％，城镇化的发展阶段由初期阶段快速迈入中期阶段。但从总体上看，我国的城镇化仍处于较低水平，还存在与产业发展不协调、与资源环境承载能力不匹配、地区发展不平衡等问题。

从经济结构上看，我国工业发展水平已进入中期阶段，与西方发达国家相比，我国城镇化水平为50.5％，低于世界平均水平的51.99％，落后于发达国家70％以上的城镇化水平，城镇化水平相对落后。

工业化水平决定社会的供给面，城镇化水平决定社会的需求面。而城镇化水平的相对滞后将制约内需扩大、产业结构调整升级，并在一定程度上制约工业化的步伐。2012年，我国百元GDP产值中工业贡献率为47％，而全球平均百元GDP产值中工业贡献率为26％，我国工业化水平领先于世界平均水平21个百分点，但城镇化水平却大大落后于工业化进程。显然，较低水平的城镇化已经成为制约我国经济发展的突出因素之一。

（二）城镇化发展的巨大空间

1.城镇化资金渠道的改变

党的十六大以来，我国城镇化人口得到了迅猛增长。2003—2012年，我国城镇人口每年平均增长2096万人。截止到2012年12月30日，城镇人口占总人口的比重达到51.27％，比2003年上升了12.18个百分点，城镇人口为69,079万人，比2003年增加了18,867万人；乡村人口为65,656万人，比2003年减少了12,585万人。

与此同时，对城镇化的投资却并没有同比例增加。随着我国逐步向市场经济体制变轨，我国城镇基础设施由主要依靠政府投资向多元化投资转变，国家财政预算内基建投资份额已由1981年的54.28％下降到2012年的4.1％。可见，政府对城镇基础设施的投资已不再占主导地位。城镇基础设施未来已经不太可能主要依靠政府支持，来自银行的贷款、引进外资和企业自筹资金以及金融工具融资的比例日益上升，2012年的企业投资数额与1981年企业投资数额相比将近翻了4番，城镇基础建设的资金来源渠道已经发生了巨大的变化，一味依靠国家财政拨款的时代已经不再。

从上表可以看出，国家预算内投资呈大幅下降趋势的同时，近30年来企业自筹资金比例一直在大幅增长。这种资金供求渠道的反相变化给城镇化带来了新的机遇，也给金融资产管理公司提供了巨大的发展空间。

2.城镇化所需资金的来源初探

根据《中国城市发展报告（2010）》的估算，若使我国的城镇化水平达到70％左右，所需投入的城市基础设施建设资金约为40万亿—50万亿元。显然，如此巨额的资金投入，仅靠传统的以财政投资为主导的投融资模式已无法满足，更何况近30年国家财政预算一直呈大幅下降趋势。

从当今国际社会看，成功的城镇化意味着农民有在国（境）内随处迁移、找到工作、携带家属、购买房屋、接受教育和获得当地的退休福利等各种权利。

而城镇化需要大量的资金支持，如何获得资金的支持？

有效发挥金融体系与金融市场的基本功能也许是一条最现实的路径。金融体系最基本的功能就是促进储蓄有效地转化为投资，通过为要素空间聚集提供金融支持，促进要素在空间的有效集聚，扩大聚集经济效应和辐射能力，实现金融资源有效率的配置，从而有效促进城镇化进程。

金融机构可以成为城镇化的主要资金来源，这些资金通过支持城镇基础设施和公共服务体系建设、产业结构调整、企业生产经营和居民生活等，反过来影响城镇化进程。两者之间存在均衡关系、互动关系，金融机构发挥的效率越大，对城镇化的影响也越大，对城镇化的贡献也就越大。

金融资产管理公司以“化解金融风险、提升资产价值、服务经济发展”为使命，更应该密切关注并积极参与城镇化建设，以股改为契机，在房地产贷款、地方融资平台贷款、银信合作产品、非银行金融机构等方面全力支持城镇化发展，并联动信托、担保、房地产等子公司为城镇化建设研发新产品，适应新时期城镇化建设的金融服务新需求，创新业务模式，寻找新的利润增长点，为推进城镇化提供强大动力。

二、国外城镇化之比较与经验借鉴

（一）城镇化之国际比较

1.城镇化与工业化之比较

根据钱纳里发展模型，城镇化率和国家经济水平、工业化程度存在正相关关系。当人均GDP达到1000美元以上，制造业增加值占GDP比重达到38％时，城镇化率可达到65％。当今世界主要发达国家城镇化与工业化之比均超过65％以上，最高的是日本，已经达到了90％，我国该比例约为50％。但是，我国人均GDP已超过5000美元，而制造业增加值占GDP比重也达到47％。显然，城镇化50％的占比落后于发达国家的平均水平。这说明，我国在城镇化进程中，还具备巨大的发展空间。

2.城镇化率的比较

根据国家统计局2012年统计年鉴数据，2007年我国城镇化率为44.9％， 2008年为45.68％，2009年为46.59％，2010年上升至49.7％，2011年已经达到51.27％，2012年刚刚超过50％，到2013年年底有望达到52.3％。但如按户籍人口计算仅为35％左右，仍然低于世界发达国家的城镇化率80％的平均水平，也滞后于我国经济发展和工业化水平。

当然，目前关于城镇化的统计并不是绝对的，其中仍然存在一定的误差。现有的城镇人口统计中显然包含大量农业人口。2011年外出农民工的人数相当于城镇总人口的23%，而在目前统计的城镇人口中，农民工及其家属占据整体的27.5%。由此，有专家认为6.91亿农民中有一部分人是“被城市化”的，即1.59亿农民工。从统计资料上看，他们是城市人，但他们的福利、住房、教育都是农民工式的。真实的城镇化率只有40%左右。[2]由此看来，我国城镇化未来发展的空间将是广阔和深远的。

（二）城镇化演化模式之比较

从国外经验看，城镇化的推进有三种模式。一是以英国“15世纪末至19世纪中”为代表的强制性迁移模式，即圈地运动。二是以美国“19世纪20年代—20世纪70年代”为代表的自由迁移模式，以农业生产的机械化、劳动生产率提高为前提，大量农村劳动力向大城市的工业部门和第三产业部门迁徙。三是以日本为代表的“跳跃式转移”和“农村非农化转移”相结合的就地城镇化模式。

1.美国城镇化的演化模式

美国以市场为主导，政府通过各种渠道募集建设资金，以大城市为主导，同时重视中小城镇的发展，建设“都市化村庄”，实行市场为主导的开放式城镇化进程，总体上政府没有刻意引导，但在市政规划和提供资金等方面给予支持。例如，美国地方政府大量发行市政债券，利用发达的金融市场进行直接融资，支持城镇化的发展。

20世纪60年代，美国实行“示范城市”的试验计划，通过大城市人口的分流，充分发展小城镇，采取圈域经济“都市圈”模式，建立起由国际性大都市、全国性中心城市、区域中心城市、地方小城市和中心镇等共同组成的城镇体系。从几百万人口到几百人的小城镇都有，但以10万人以下的居多，大约占城市总数的99.3％。显然，美国的城镇化并不是简单地把大城市做成超大城市，而是在沿铁路和高速公路沿线建立起一批又一批的中小城镇，同时，伴随着高速公路的网络化发展，原有的大城市也得到了迅速扩张。[3]

2.英国城镇化的演化模式

19世纪末，英国为解决日益严重的城市问题，产生了“霍华德花园城市规划理论”。根据霍华德的理论，花园城市是为健康、生活以及产业而设计的城市，四周有永久性的农业地带围绕，城市的土地归公众所有，由委员会受托管理。“二战”后，英国开始兴建一大批新城镇。这些新城镇马路旁绿树成荫，住宅区有完善的城市设施，工厂区与住宅区中间有道路和绿带相隔，环境良好。[4]

为解决城市基础设施建设的资金问题，20世纪90年代，英国政府尝试将原由公共部门所提供的服务通过招投标等方式委托给私营部门来做，政府变成公共服务购入者。英国政府将其命名为PFI（Private Finance Initiative），意为“私人融资活动”或“民间主动融资”，通过民间融资来弥补基础设施资金缺口。这种模式为许多国家在城镇化过程中起到了很好的借鉴作用。

3.日本城镇化的演化模式

20世纪60年代，日本政府制定了《农业基本法》和《农业现代化资金筹措法》，国家贴息向农户提供长期贷款，促使农业现代化，并逐渐通过“卫星城”模式和“村镇合并计划”促进城镇化协调发展。到了70年代末，日本城镇化水平由27.8％提升为72％。

在城镇化进程中，日本一直坚持以中心城市为依托，中小城市为网络，小城镇星罗棋布的城市化体系，逐步将“母都市—绿化隔离带—卫星城”的发展模式纳入法定城市规划，合并村镇建立新城市，并坚持因地制宜建设特色城镇，充分利用丰富的温泉等自然资源，在保持土地原始形态的基础上，开发特色旅游产业，带动城镇经济快速增长。这些有益的经验在全世界都曾引起过广泛关注和借鉴。b

三、探索城镇化进程的金融服务新路径

（一）以公司股改为契机，创新综合金融服务模式

财政部已正式批准金融资产管理公司股份制改制方案。改制后，金融资产管理公司将建立现代股份制企业公司治理结构，体制机制、市场定位等方面发生变化，公司支持实体经济的经营机制更灵活、产品更丰富、服务更综合。因此，改制将是金融资产管理公司在支持实体经济方面更大作为的良好契机。

金融资产管理公司完全可以依托专业化化解金融风险的经验，通过开展远期不良资产承诺收购业务，提前帮助银行业锁定风险，及时有效转移和化解银行不良贷款风险。同时，还可以开展银行委托贷款远期承诺收购业务，引渡社会闲置资金，有效开展表外业务等创新业务，为公司增加新的利润增长点。

（二）以实体经济为支撑，提供专项金融服务

在城镇化的过程中，国内经济面临经济结构转型，很多企业经营情况良好，只是苦于财务状况不佳。由此，金融资产管理公司完全可以发挥自身专业优势，通过帮助企业收购其在银行的不良债务，通过债务展期、债转股、融资增信、追加股权投资等金融手段，为企业注入充足的流动性，解决企业资金压力，为实体经济提供全面的金融业务。在企业得到全面改善后，公司适时退出资金，实现自身收益最大化。

（三）以中小企业为支点，助力解决就业问题

目前，我国85％以上企业为中小企业，中小企业贡献了80％以上的就业机会，创造了60％以上的经济效益，中小创新型企业良好发展已经成为国家经济转型与发展的重要环节。

金融资产管理公司因不良债权问题常年与中小企业打交道，在中小企业金融服务方面经验丰富。公司可以借城镇化发展的大好机会，以房地产、水泥、新型建材、机械设备和大众消费品等行业中小企业为重点，利用金融资产管理公司具有多牌照经营优势，通过融资增信、融资担保、融资租赁、融资咨询、股权投资等方式，发挥牌照资源优势，为中小企业提供全生命周期金融专业服务。

（四）以阶段性直接融资为抓手，启动企业债券发行

为响应国家启动城镇化发展的号召，金融资产管理公司应该考虑启动阶段性融资为手段，积极参与支持城镇化有关的企业发展。房地产项目最需要的是资金支持，这可以通过资本市场解决。即发行企业债券应该具有一个非常有效的融资渠道，可以发动房地产业务发展的金融引擎，吸引社会资金的流入，降低融资成本，直接由企业设计融资利率、还款期限和支付方式，支持政府公共基础建设、棚户改造、廉租房、经济适用房等项目建设，最终形成金融化、房地产、城镇化三者共同协调发展的良好局面。

四、城镇化进程中的技术创新与思考

（一）在基础资产证券化方面有所作为

1.逐步将最适合的基础资产率先证券化

虽然但凡能产生现金流的资产都可以被证券化，但对于我国这样一个新兴市场来说，还是存在一个对基础设施资产的优先选择过程。从本质上来说，这是被证券化的基础资产未来现金流的分割和重组过程。根据国外基础资产证券化的经验，具有下列特征的基础资产比较容易实现证券化：（1）能够在未来产生可预测的、稳定的现金流；（2）持续一定时期的低违约率、低损失率的历史记录；（3）本息偿还分摊于整个资产的存续期内；（4）金融资产的债务人有广泛的地域和人口统计分布；（5）原所有者已持有该资产一段时间，有良好的信用记录；（6）金融资产的抵押物有较高的变现价值或它对于债务人的效用很高；（7）金融资产具有标准化、高质量的合同条款；（8）基础资产具有很高的同质性。

上述这些条件，不外乎都符合两个最重要的资产证券化条件：一是未来有可预期的稳定的现金流；二是持续的低违约率。金融资产管理公司恰恰是最具备这项优势的主体。公司旗下众多的办事处、平台公司都存有大量与上述基础设施资产相匹配的资产，我们可以有选择地将制度上比较容易突破、质量比较好的基础资产先证券化。这可以极大地拓展我国基础设施建设项目融资空间，加快我国资本市场与国外资本市场的融合，从而拓宽城镇化建设融资渠道，有利于基础设施领域证券化业务的开展，为我们下一步开展基础设施资产证券化打下基础。

2.基础资产证券化的运作优势

传统融资方式操作复杂，难度大，一般都必须经过确定项目、项目准备、招标、谈判、签署相关文件合同、维护、移交等阶段，涉及政府的许可、审批以及外汇担保等诸多环节，牵涉范围广，不易实施，且融资成本因中间环节多也日趋增高。

基础资产证券化与其他传统融资方式的最大区别在于：它是一种资产融资而非产权融资，其信用基础是一组特定的资产，而非发行人的整个资产。其融资方式的优点是：（1）投资分散，投资风险小。资产证券化项目的投资者是资本市场上的债券购买者，人数众多，极大地分散了投资的风险。这种债券还可以在二级市场上转让，变现能力强，因而投资风险减少。（2）资产证券化是以现存和未来可预见现金流量支撑的固定回报投资证券，而不是以发起人信用支撑的证券，因而可以降低证券的风险。（3）资产证券化采用“真实出售”，实现“破产隔离”，避免投资者受到原始权益人的信用风险影响。（4）基础设施资产证券化融资方式运作相对简单，融资成本低。在运作中，该方式只涉及原始权益人、特设机构载体、投资人、证券承销商等几个主体，无须政府的许可、授权及外汇担保等环节，是一种主要通过民间的非政府途径，既实现了操作的简单化，又最大限度地减少中间环节费用，降低了融资成本。

（二）保障性住房建设的融资模式

金融资产管理公司分层基金业务的操作流程与房地产投资信托（Real Estate Investment Trusts， REITs） 类似，主要区别在于前者没有证券化，即不上市流通，具体操作流程如下：

（1）金融资产管理公司和社会投资者认购基金，形成基金池，基金公司负责管理该基金。按照风险偏好将投资者分为低风险偏好投资者和高风险偏好投资者，认购低风险收益基金份额。金融资产管理公司认购高风险高收益基金份额。

（2）基金池中的资金不设定固定投资方向，由房地产公司进行具体操作，按照不同风险偏好投资者投入资金比例对不同类型的保障房进行投资，确保在风险可控的前提下达到收益最大化。

（3）在操作流程中，低风险偏好投资者的收益主要来自廉租房、公租房的租金收入，由经济适用房和限价房的收入对未能达到基本投资收益率的部分进行弥补。高风险偏好投资者的收益主要来自经济适用房、限价房，以及商业房地产项目的部分收益。

（4）认购的基金份额均设定一定期限，期限届满后可收回本金及收益，或继续投资；期限内赎回需缴纳一定手续费，并按约定价格将基金份额转让给房地产公司。

（5）根据风险偏好不同，对于收益分配顺序和抵押物处置优先分配权也不同。收益分配和抵押物处置分配顺序按照低风险偏好投资者、高风险偏好投资者、房地产公司进行分配。在项目开发出现风险时，由项目所在地办事处收购，收购后可以采取“收购+增信”“收购+投资”等方式继续运作该项目，有效化解项目风险。

（三）适时启动房地产投资信托业务

房地产投资信托（Real Estate Investment Trusts，REITs），是从事房地产买卖、开发、管理等经营活动的一种金融方式。REITs实际上是由专业人员管理的房地产类的集合资金投资计划，通过发行基金，集合公众投资者资金，在有效降低风险的同时通过将出租不动产所产生的收入以派息的方式分配给投资者，从而使投资者获取长期稳定的投资收益。REITs也是一种房地产的证券化产品。通常采用股票或受益凭证的形式，使房地产这种不动产流动起来。

与房地产证券化的其他方式相比，REITs在产权、资本经营上更具优势， REITs常常在证券市场上公开交易，因此它又比房地产有限合伙公司方式具有更多的流动性，其流动性仅次于现金。由此，房地产公司完全可以利用这一房地产证券化的产品，大胆引入REITs，由房地产公司设立房地产投资信托基金公司公开，发行收益凭证（如基金单位、基金股份等），将投资者的不等额出资汇集成一定规模的信托资产，交由专门的投资管理机构加以管理，获得收益再由基金券持有人按出资比例分享，风险共担。

结束语

城镇化是党的十八大部署的建设中国特色社会主义的重大战略之一，城镇化不仅是我国未来经济增长的最大红利，更是金融资产管理公司未来发展的增长引擎，积极推进城镇化将事关金交所长远发展的大战略。因此，我们必须挖掘金融服务新思路，构建公司城镇化建设的业务体系，认真思考和研究城镇化进程带给我们的机遇和挑战。

2014年1月6日写于海通大厦

机制创新才是互金行业发展的最强动力

文/顾雷 徐秋琳

互联网时代是创新引领的时代，持续创新能力是一个企业永续发展的法宝。支撑持续创新的根本在于形成持续创新的机制，也是支持互联网金融（以下简称互金）行业走向未来的关键所在。

只有机制才是选人用人的最佳动因，只有机制才能让所有员工保持创新活力，而创新就是把分散的个体真正凝聚成为一个战斗的团队，并成为互联网金融企业创新发展的最强动力。

这是一种适应互金行业的机制，是一种优胜劣汰的机制，吸引最大多数优秀分子加入该行业，不是鱼龙混杂，良莠不分的文件堆积和制度标牌，是一种团队协同重于个人打拼、团队智慧优于个人表现、团队价值高于个人价值的一种机制。

这是一种公平合理的机制，不是陈旧制度的框架，是一种传播正能量的机制，激励每一位互金从业人员开创属于未来的新天地，真正体现贡献者的现实价值。强调促进组合创新，不是个人能力比拼；突出集体创新，不是平均主义再现；凸显个体开拓，不是懒汉庸人温床。

在这种机制下，互金行业将产生一大批符合互联网金融特征的规章制度，作为永续发展的立足之本，作为根植于企业内部的文化基因，彰显互联网金融企业最强的核心竞争力。

为了实现这种机制目标，互金行业对机制进行全面重建，改革招聘用人和晋升制度，摒弃大锅饭和终身制，致力于建立公司与员工、高管与员工的新型劳动关系，实行简单、透明和联动的工作关系。根据“目标一致，与众不同”原则，实行扁平化管理，所有岗位竞聘都是公开的，所有级别晋升都是透明的。机制造人，机制用人，在传统金融与创新金融价值链中重塑自我价值和企业文化。

在互金行业从业人员职责和岗位选择方面，所有的岗位都因事而设，所有的职责都是明确的。选择最合适的人员在最合适的岗位上，每一位都是工作岗位上的CEO，每一位都是专业领域中的MAKER，每一位员工都可以自主挑选工作岗位，能上能下，能进能出。让每一位从业人员都成为不可替代的人才，建立“一人一岗、一岗一职、一职一薪”的新型劳动关系。

在从业人员的薪酬制度方面，互金行业对从业人员的考核机制均以利润指标为中心，强化目标管理。所有的工作与核心利益挂钩，在员工薪酬体系上，不再平均分配，实行“级别与岗位相分离，薪酬与职务相分离”原则。薪酬能高能低，强调薪酬是从业人员自己创造的新型理念，营造自我开发、自我加压、自我更新的创业氛围，做到行为有规范，评价有标准，引领全体员工更好地实现精神追求和价值体现，最终形成具有统一思想、统一目标、统一行动的职业大军。

在从业人员学习和培训方面，强调持续的学习能力是持续的创新能力的前提。只有专业的，才是有生命力的。专业的人员干专业的事情，强化专业的服务能力。让每一位从业人员都成为创客，互金行业将涌现更多响应极客文化，推广极客概念，追随极客精神，不分性别、不分年龄、不分何处，共同战斗在互联网金融、网络世界和电脑科技最前线并追求极致的人，以期达到用人观念与经营目标的最佳和谐统一。

互金行业规章制度的梳理和再造将极大地改变现有互金行业运行模式和业务格局，是互金行业对互联网金融社会化的一种再造，其目的就是更好地推进互金行业全面市场化改革，充分发挥人力资本在互联网金融交易结构中的核心作用，秉承“创新、创业、创造”的企业精神，建立“自我评价、自我修复、自我提升”的生态管理体系，最终建成以互联网金融为指导、以业务创新为核心、以客户服务为宗旨的国内一流金融资产互金行业，并伴随着互联网金融发展共同开创出一片灿烂、辉煌的新天地！

一旦创新成为信仰，所有困难都将化为动力！

2018年3月28日写于国际金融大厦

二元化金融市场和结构化交易 [5]

文/丁化美

一、金融市场——二元化金融市场

“二元化的金融结构”是经济学家罗纳德·麦金农提出的发展中国家的一种金融现象，通俗来说就是国家采取利率管控，银行利率不能覆盖通货膨胀率和应有的资金成本，而银行贷款作为一种稀缺资源补充到了本不该得到该资金的企业或行业中。另外，由于银行利率没有市场化，市场的需要就必然催生出银行体系外的一个金融市场（比如高利贷市场）。这就是所谓的“二元化的金融结构”。目前，从我国金融机构监管设立的角度来看，我国二元化金融市场由标准化市场和非标准化市场组成。

（一）标准化市场与资产

一般来说，标准化市场是由国家金融监管部门（一行三会）指定设立的交易场所，包括上海证券交易所、深圳证券交易所、中小股份转让系统、中证机构间报价系统、中国银行间市场交易商协会、上海期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所、中国金融期货交易所、上海黄金交易所等。目前，市场认为在标准化市场内交易的资产是“标准化资产”。

标准化资产，指在银行间市场及证券交易所市场上市交易的债权性金融产品或股权性金融产品，包含国债、地方政府债券、中央银行票据、政府机构债券、金融债券、公司信用类债券、资产支持证券、同业存单。

标准化股权资产，现阶段主要是在沪深交易所市场上市的股票、权证等品种，依据其上市条件的不同，又分为主板股票、中小板股票、创业板股票和新三板股票等。

标准化债权资产，主要是指在银行间市场和沪深交易所市场上市交易的债券产品。主要包括国债、企业债（银行间市场）、公司债（交易所市场）、银行中期票据和短期融资券（银行间市场），以及中小企业私募债（交易所市场）等，以及为腾挪非标债权规模而创新设立的商业银行债权直接融资工具和资管计划、资产支持证券（Asset-Backed Security，ABS）、资产支持票据（Asset-Backed Medium-term Notes，ABN）产品等。

标准化资产一般需要满足六个条件：一是产品准入有标准；二是资产登记有标准；三是账务体系有标准；四是信息披露有标准；五是交易流程有标准；六是监管监测有标准。

（二）非标准化市场与资产

2013年3月27日，银监会在公布的《关于规范商业银行理财业务投资运作有关问题的通知》（银监发〔2013〕8号）中，首次对“非标准化债权资产”明确定义：指未在银行间市场证券交易所市场交易的债权性资产，包括但不限于信贷资产、信托贷款、委托债权、承兑汇票、信用证、应收账款、各类受（收）益权、带回购条款的股权型融资等。

目前，非标资产交易场所包括上海票据交易所、中征应收账款融资服务平台、银行业信贷资产登记流转中心、中国信托资产登记公司、金融资产交易所、互联网金融交易平台、场外交易市场或柜台交易市场等。

（三）标准化市场与资产及非标准化市场与资产之比较

通过以上数据不难看出，非标准化资产的资金成本普遍高于标准化资产的资金成本。原因有以下三个：第一，在我国，非标准化市场有较大的资金供需缺口，政府的行政性资金分配政策使非国有企业在标准市场上难以获得资金，这导致居民对非标准化市场的非标准化资产的需求比较庞大。第二，我国政府较多的金融管制压制了非标准化市场的资金供给。第三，非标准化市场上高利率的重要组成部分之一就是风险升水。由于政府对违规金融活动的处罚比较重，再加上溢出到非标准化市场的资金的相当一部分来自官方金融市场的贷款，企业将这部分资金转手到非标准化市场，不仅风险更大，其成本也更高。上述三个原因说明中国非标准化市场的借贷利率水平会高于标准化市场，也就是说，企业通过非标准化市场融资的成本往往高于标准化市场。

二、结构化交易——创造金融资产的流动性

金融市场存在二元化现象，标准化市场和非标准化市场并存，前者的产品风险低，标准化；后者的产品风险高，个性化。二者不应完全割裂、相互独立，应和谐发展、相互有交易。为了促进两个市场的和谐发展，相互流通，结构化交易应运而生。

结构化交易有三个维度：时间、规模、信用等级。基于这三个维度把非标准化资产转化为结构化资产，结构化资产就是可交易资产，可交易资产就可以在金融市场进行无障碍交易，获取便宜资金，降低进入标准化市场门槛。

结构化交易连接了标准化市场和非标准化市场，实质上就是创造了金融资产的流动性，创造金融资产流动性的目的就是把企业实体经济从金融机构捆绑中释放出来，解放生产力；终极目的就是实现中小企业低成本的直接融资。

三、结构化交易的产品

结构化交易有以下产品：

（1）远期保——以抵押资产定价为基础，以资产处置权保证，从根本上化解信贷机构的风险资产；为专业资产管理和风险资产处置机构提供稳定的资产。

（2）不良资产投资配资——以资产处置权保证，为不良资产投资机构提供快速融资，同时为专业资产管理机构提供安全性高、流动性强的标准化资产，活跃不良资产交易市场。

（3）企业破产重整基金——为破产企业提供破产清算费用，解开企业破产的死结；为破产企业提供重整资金，激活破产企业。

（4）直融宝——为中小微企业和家庭提供快速融资，提供行业性解决方案。

（5）机构宝——为企业和机构提供高流动性、高收益和低风险投资方案，实现非标准化资产向可交易性金融资产转换。

（6）基于核心企业应收应付对冲交易——从根本上解决中小微企业融资困境；化解企业三角债。

2017年11月24日写于天津于家堡

信用的呐喊

文/丁化美

《左传》里有“君子之言，信而有征”的说法，意思是说一个人说话是否算数，是可以得到验证的。

信用之所以存在，首先源于一种不言自明的安全感，更多的时候则是依赖于日积月累的信任，长期的习惯使经济生活中的主体产生强烈的心理预期，日积月累的点滴行为使人们依据理性做出可靠的判断，如此反反复复，最终铸就信用的围城，就像一个印记，深深地刻印在经济生活的每一处。

信用难得却易失。经过百般考验、千般磨难洗礼之后的信用堡垒，或许只因为偶尔的“一不小心”或“有意为之”而坍塌。信用的产生、建立、维系、恶化、缺失和瓦解从来都是不可逆的，从固若金汤到危如累卵，只那么一步就会陷入万劫不复的境地。简言之，信用存在于“信”，巩固于“用”，既可以因“用”而更“信”，也可以因“用”而不信，信用来之不易。

最初的信用表达是从信任开始的，信任推动交易便产生了信用。表达信用也许只需一张简易粗糙并不规范的借条，或者一句口头承诺。简单的表达方式并不妨碍信用的完美实现，有借有还是亘古不变的规则。如今为了表达信用，动辄数月草拟合同，洋洋洒洒万语千言，意图穷尽所有不诚信的可能性，囊括可预见的一切风险。满纸的法律条文、错综的名词概念、纷繁的行为规范、复杂的结构设计，细化出的各种守则条例不断揭示出人与人之间内心的“恶”，不信任成为人们践行信用的最大成本。

人们偏离了信用的轨道，为了践行信用，又创造出金融，金融在此意义上成为信用的化身。当交换的大门打开，双方或多方的物物交换无法满足实际需求或者止步于不信任时，代表双方信用的中介机构即应运而生，扮演着“信用持有人”“信用守护神”的角色走向历史前台。这些机构承载信用、储备信用、放大信用、守护信用，以其自身职能的不断完善，润滑着不同交易群体，牵连着社会各个层面。此类机构的诞生昭示着金融的出现，也大体勾勒出金融本来的面目。

由此看来，金融的催生起源于人们之间的不信任，却又将信用作为赖以生存的空气，两者息息相关，朝夕为伴，唇齿相依。世移事易，发展至今天的金融却不断对信用缺失推波助澜，金融与信用步入若即若离、亦近亦远的“暧昧”地步，让人们对金融抱着既爱又怕、既喜又怒的复杂情绪，原本简单的金融也被解读出多重含义。

信用的演变改变了金融，金融的本质是促进信用的流动，帮助实现信用的传递，方便实现交易之目的，让人类社会进入更“文明”的时代。现在的金融逐渐为利益所驱使，跨过了原有的功能，偏离了原定的方向，失去了原本的面目，金融的运行不再以信用为基础，而是靠交易前的物质保障和交易失败后的法律制裁来支撑。人们试图通过金融达成经济的一切目标，超越是非，无关伦理，于是乎，扯起金融的大旗，走向唯利是图的丘壑。其实，不论金融何其繁荣，我们都应明白，金融于经济来说是车厢，而不是货物；是桥梁，而不是车轮；是助燃剂，而不是发动机；金融只能让经济运行得更快，却不能裹挟经济起步前行。一句话，金融并不是万能的。

自从有了金融，人们把经济危机、信用危机归纳为金融危机，将其视为另一种形式的现代战争。金融亦无罪，金融危机只是经济危机在金融上的表现。道德的缺失、价值体系的转变滋生了这场巨祸，却让无辜的金融无端背上这个沉重的骂名。若非要给金融一个罪名，那也不是危机，而是信用的缺失。

孔子在两千年前就说过“民无信不立”。金融发展到今天，已经远远不限于最初的借贷行为，正是因为赤裸裸的与金钱发生着各式各样的联系，金融行业到处弥漫着奢华和骄傲的氛围。而一次次危机警醒我们，金融只是服务工具，过分地夸大金融的作用只会使泡沫越变越大直至最后破裂，金融与经济倒置的局面不会长存，长期的扭曲将会衍生更大的灾难。金融早晚要回归到最本源的状态——为信用的实现服务，为经济目标的实现服务。

时至今日，人们突然发现，脱离了信用的金融成为经济发展的“鸡肋”，失去了信用的经济社会人们之间的交往是多么迷茫；没有了信用，我们为之付出的成本有多么巨大。

2017年8月31日写于天津于家堡

征信，记录你的信用行为

文/丁化美

征信一词最早源于《左传》中的“君子之言，信而有征”，意思就是说一个人说话是否算数，是可以得到验证的。

在现代社会生活中，无论个人还是企业，都不可避免地要与信用打交道。个人去办贷款、找工作，或者企业去办贷款、招聘员工等，常常都会被询问“信用记录”如何，或者需要提供“信用报告”，有的还要查询是否进入“黑名单”。“信用报告”是征信的最终结果，它被人们形容为“经济身份证”。

征信是专业化的、独立的第三方机构为个人或企业建立信用档案，依法采集、客观记录其信用信息，并依法对外提供信用信息服务，征信为专业化的授信机构提供了信用信息共享的平台。

征信让诚实守信的行为被记录并且保存，无形中为社会守信主体增加了一笔财富；也让失信行为被记录并且保存，在现在或者将来某一时刻让失信主体为其过去被记录的失信行为而买单。征信的出现，建立了一种无形的奖惩机制，约束了原本不守诚信的社会主体，也给予了原本诚实守信的社会主体的守信行为一个公允。

追根溯源，征信活动的产生源于信用交易的产生和发展。信用是以偿还为条件的价值运动的特殊形式，包括货币借贷和商品赊销等形式，如银行信用、商业信用等。现代经济是信用经济，信用作为特定的经济交易行为，是商品经济发展到一定阶段的产物。信用本质是一种债权债务关系，即授信者（债权人）相信受信者（债务人）具有偿还能力，而接受受信者所作的未来偿还的承诺。但随着商品经济日益发达，信用交易的范围日益广泛，特别是当信用交易扩散至全国乃至全球时，信用交易的授信方想要了解受信方的资信状况就会变得极为困难。此时，了解市场交易主体的资信就成为一种需求，征信活动也就应运而生。

如果失信行为不被记录，失信者不受惩罚、不付出代价，那么失信的主体就很难有诚实守信的动力和约束力，一些原本诚实守信的主体也可能会不再守信。因为不守信和守信的结果是一样的，甚至不守信的结果比守信的结果更能让自己受益，那么守信的主体会越来越少，不守信的主体会越来越多，最终甚至造成“劣币驱逐良币”的后果。所以，要解决失信问题，首先应当让失信行为被记录，并让失信主体受到相应的惩罚。健全现代市场经济的社会信用体系，最重要的环节就是建立和完善征信体系，准确识别个体身份，收集和保存其信用记录，依法使用这些记录，使守信行为得到褒奖，失信行为受到惩戒，使每个主体更加重视和保持自身良好的信用记录，从而为整个社会的诚信建设打下坚实的基础。

征信业是市场经济中提供信用信息服务的行业。征信服务可以为防范信用风险、保障交易安全创造条件，促进形成诚信者受益、失信者受罚的社会环境。2012年以前，中国还没有一项现行的法律法规来规范征信业务活动，直到2012年12月26日，国务院常务委员会会议审议通过了《征信业管理条例》，对采集、整理、保存、加工个人或企业信用信息并向信息使用者提供的征信业务活动作出规范，由中国人民银行及其派出机构依法对征信业进行监督管理。我国征信业从无到有，逐步发展，作用日益显现，征信市场初具规模。

近年来，征信法规制度建设不断推进，逐步建立了以国家法规、部门规章、规范性文件和标准为主的多层次制度体系，保护了信息主体权益，有力促进了征信业的发展，推进了社会信用体系建设。中国人民银行组织商业银行建成的企业征信系统，已经为全国几千万户企业建立了信用档案。征信能够从制度上约束企业行为，有利于形成良好的社会信用环境。

2017年9月22日写于天津于家堡

用金融和科技创新致敬改革开放40年 [6]

“天津是一片创新创业的沃土，十年前是，如今更是如此。”

作为天津本土创新性金融企业的代表，天津金融资产交易所总裁丁化美开宗明义地讲道。

十年前，天津作为金融改革先行先试的发端之地，孕育了多家优质的金融机构。我国第一家金融资产交易所——天津金融资产交易所（以下简称天金所）就诞生于此。

用丁化美的话讲：“我们企业‘直接融资 信用天下’的初心和使命诞生于此，后续的发展壮大也根植于此。虽然金融改革波澜壮阔，但有了对创新的坚持，对初心的坚守，我们的企业才得以一路稳健前行。”

一、严守初心

2010年6月11日是一个值得纪念的日子。这一天不仅诞生了我国第一家全国性的金融资产交易机构——天金所，更标志着金融资产交易所（以下简称金交所）行业的起航。

“天津金融资产交易所成立的初衷是提升金融资产流动性，建设全国统一的、专业化、高效的不良资产交易市场，使其成为与天津作为北方金融中心相适应的全国性公开市场”，丁化美回忆说。

1999年，国有商业银行将1.4万亿元不良信贷资产剥离给四大资产管理公司。2004年左右开始，国有商业银行开始不良资产二次剥离。不同于第一次由财政注资政策性买断的方式，二次剥离是在公开市场上交易，这就需要建立金融不良资产的公开交易平台。

恰逢2006年天津滨海新区获得综合配套改革金融改革创新先行先试的政策，探索建立金融资产的交易中心，这是天金所建立的背景。

挂牌没多久，天金所就开创了一个里程碑。2010年6月26日上午，中国第一笔不良金融资产远程网络电子竞价的交易达成，交易标的福州金龙房地产有限责任公司挂牌项目增值率达到27%。

“当时，很多人都担心网络电子竞价可能由于网络故障等风险，无法保证交易的安全性。但事实证明，新技术的发展势不可当。经过9年来的不断技术升级和服务完善，天金所更加坚定地推进依靠技术进步支撑业务发展的步伐。”在接受新金融记者采访时，丁化美再次表达了对于创新理念的坚持。

随后，全国各地金交所陆续成立。后因交易所乱象频发，市场风险急剧增大，2011年、2012年国务院对各类交易场所进行了大整顿，出台了《国务院关于清理整顿各类交易场所切实防范金融风险的决定》（国发〔2011〕 38号）、《国务院办公厅关于清理整顿各类交易场所的实施意见》（国办发〔2012〕37号），成立了联席会议对各类交易场所进行整治和验收，并规定各类交易场所在通过联席会议的验收后方可开展业务。

这场漫长的清理整顿一直持续到2017年。2017年2月10日，证监会新闻发言人邓舸称，对2017年6月30日仍未整改规范或通过部际联席会议验收的交易场所予以撤销关闭。

在这几年中，中国金融市场也发生了天翻地覆的变化。互联网金融从野蛮生长到逐步规范，银行一度借助“非标”实现表外资产的迅速扩张，但随后受到监管的清理整顿。

天金所的业务和战略重心一直围绕在促进存量金融资产的流动性，建立信用生态体系，为中小企业实现直接融资。特别是在不良资产业务领域，在不断专业深耕、业务拓展的基础上，“不良资产结构化交易”已经成了天金所的“品牌”之一。

谈到过去几年的稳健发展，丁化美说：“初心易得，始终难守。创新发展与合规发展是天金所一直以来的坚持。也正是这种坚持，让我们自成立以来未出现过一起不可控的风险事件。”

二、拥抱互联网时代

“互联网是一个时代，势不可当。”在丁化美看来，浙江蚂蚁小微金融服务集团有限公司（以下简称蚂蚁金服）入股是天金所发展的一道分水岭。

2015年，天金所完成增资和引进战略投资者工作，在原有股东中国长城资产管理公司和天津产权交易中心的基础上，引进蚂蚁金服战略、中国东方资产管理公司和中信信托有限责任公司。

“当时，互联网技术迫切需要在金融领域取得突破，金融也急需获得互联网技术的支持。”丁化美认为，蚂蚁金服与天金所的合作恰好是一次不谋而合的发展尝试，也在行业内树立了典范。

金融创新与互联网技术的珠联璧合，让平台思维和平台力量获得了大幅拓展。在他看来，交易所最重要的定位是搭建一个资产交易平台。

“没有搭建平台之前，我们更多的是项目思维，一个项目组10个人盯住一个项目做3—5年。搭建平台后，一个项目组可以同时做100个面向全球的项目，这就是专业平台的力量。”

但同时，丁化美也指出，平台的发展必须在监管的框架下进行，任何金融活动都不能脱离监管体系，要严格遵守法律法规，行稳方能致远。

时下，金融科技的发展如火如荼。一向将创新基因根植于企业战略发展理念的天金所又适时成立了金融科技研究院，并在今年6月成功研发推出我国首款区块链智能合约产品。该产品针对供应链金融的痛点进行了量身定制的研发，利用数据可信化、确权自动化、合约智能化等先进技术，致力于为中小微企业提供更简单高效的融资服务。丁化美说：“金融科技是交易所的未来，技术创新日新月异，交易所的发展也要日积跬步，厚积薄发。”

金融改革的浪潮奔涌向前。传统金融与现代金融，金融与科技的激荡与竞合都充满着创新的味道。浪潮之下，初心易得，始终难守。丁化美却一直希望，伴随时代发展、紧跟科技潮流，始终追寻“直接融资 信用天下，服务中小微企业”的愿景。