第二节　上市公司发行股份增资的特别规定

在股份有限公司首次公开发行上市之后，上市公司还可以通过公开发行股票或非公开发行股票的方式再次募集资金。其涉及的主要法律、法规包括《公司法》、《证券法》、《上市公司证券发行管理办法》（证监会令第30号，以下简称《发行管理办法》）。所谓“公开发行”是指《证券法》第十条规定的下列情形之一的，为公开发行：“（一）向不特定对象发行证券的；（二）向特定对象发行证券累计超过二百人的；（三）法律、行政法规规定的其他发行行为。非公开发行证券，不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式。”所以，除前述情形之外的发行则为非公开发行。需要特别注意的是，如果向特定对象发行证券，只要累计超过200人的，也视为公开发行。反之，则不然，其中只有累计在10人以下的，则视为非公开发行。有关公开发行和非公开发行的关系参见下图：

下面针对这两种情形分别阐述。

一、上市公司公开发行股票

根据《发行管理办法》的规定，上市公司公开发行股票包括两种类型：一种是针对原股东的配售股份（以下简称“配股”），另一种是向不特定对象公开募集股份（以下简称“增发”，或称为“公开增发”）。

（一）配股

根据《发行管理办法》第十二条规定：“向原股东配售股份（简称“配股”），除符合本章第一节规定外，还应当符合下列规定：

(一)拟配售股份数量不超过本次配售股份前股本总额的百分之三十；

(二)控股股东应当在股东大会召开前公开承诺认配股份的数量；

(三)采用证券法规定的代销方式发行。

控股股东不履行认配股份的承诺，或者代销期限届满，原股东认购股票的数量未达到拟配售数量百分之七十的，发行人应当按照发行价并加算银行同期存款利息返还已经认购的股东。”

上述的“本章第一节规定”主要包括“上市公司的组织机构健全、运行良好”（第六条）、“上市公司的盈利能力具有可持续性”（第七条）、“上市公司的财务状况良好”（第八条）、“上市公司最近三十六个月内财务会计文件无虚假记载，且不存在下列重大违法行为……”（第九条）、“上市公司募集资金的数额和使用应当符合下列规定”（第十条）以及不存在第十一条所述的不得公开发行证券的情形。限于篇幅，在此不再详述。

通俗地讲，配股就是上市公司按照公司发展的需要，根据有关的规定和相应程序，向原股东增发新股，进一步筹集资金的行为。它与送股不同，送股是指上市公司将公司的未分配利润通过股票股利的方式发送给股东。送股后，公司的资产、负债、股东权益的总额结构并没有发生改变，但总股本数增大，同时每股净资产降低，也称为“股票股利”、“转增股本”。下面让我们以一个实际案例来进行分析说明：

【例1-4-2-1】太极实业（600667）2012年度配股

无锡市太极实业股份有限公司（以下简称“太极实业”，600667）于2012 年10月发布有关配股的提示性公告。其主要内容如下：

1.配股发行股票类型：人民币普通股（A股）。

2.每股面值：1.00元。

3.配售比例及数量：本次配股以本次发行股权登记日（2012年10月24日，T日）收市后太极实业股本总数937,634,760股为基数，按每10股配3股的比例向全体股东配售，共计可配股票总数量281,290,428股。

4.募集资金数量：预计不超过750,000,000元（含发行费用）。

5.配股价格：2.25元/股。

6.发行对象

截至股权登记日2012年10月24日（T日）下午上海证券交易所收市后，在中国证券登记结算有限责任公司上海分公司登记在册的持有太极实业股份的全体股东。

7.发行方式：网上定价方式发行。

8.承销方式：代销。

9.控股股东承诺：发行人控股股东无锡产业发展集团有限公司承诺以现金全额认购太极实业本次配股方案中的全部可获配股份。

在2012年11月2日，太极实业发布了配股结果公告如下：

截至股权登记日（2012年10月24日，T日）收市，太极实业股东持股总量为937,634,760股，截至认购缴款结束日（2012年10月31日，T+5日）有效认购数量为253,639,512股，认购金额为人民币570,688,902.00元，占本次可配股份总数281,290,428股的90.17％，超过了中国证监会《上市公司证券发行管理办法》中关于“原股东认购股票的数量未达到拟配售数量百分之七十”视为发行失败的限制，同时太极实业控股股东无锡产业发展集团有限公司已全额认购其可配股数90,389,148股，故本次发行成功。

【评析】按照《发行管理办法》第十二条的规定，上市公司配股需要满足如下条件：

一是，拟配售股份数量不超过本次配售股份前股本总额的百分之三十。在本次配股中，配股前总股本为937,634,760股，本次可配股票总数量281,290,428股，即按照10股配3股的比例进行，符合要求；

二是，太极实业控股股东无锡产业发展集团有限公司承诺以现金全额认购太极实业本次配股方案中的全部可获配股份。符合控股股东应当在股东大会召开前公开承诺认配股份的数量的要求；

三是，本次配股可配股票总数量281,290,428股，有效认购数量为253,639,512股，占本次可配股份总数281,290,428股的90.17％，满足“原股东认购股票的数量未达到拟配售数量百分之七十”视为发行失败的限制规定；

四是，本次配股采用代销方式发行。

（二）增发（“公开增发”）

根据 《发行管理办法》第十三条规定：“向不特定对象公开募集股份（简称“增发”），除符合本章第一节规定外，还应当符合下列规定：

（一）最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于百分之六。扣除非经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以低者作为加权平均净资产收益率的计算依据；

（二）除金融类企业外，最近一期末不存在持有金额较大的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形；

（三）发行价格应不低于公告招股意向书前二十个交易日公司股票均价或前一个交易日的均价。”

增发与配股最大的区别在于后者是仅向上市公司现有股东配售股份，前者则属于向不特定对象公开募集股份，不特定对象既包括非上市公司股东，也包括上市公司现有的股东。下面让我们以一个实际案例来进行分析说明：

【例1-4-2-2】国投电力（600886）公开增发A股

一、公开增发招股方案

国投华靖电力控股股份有限公司（以下简称“国投电力”，600886）于2011年11月3日发布了公开增发A股股票招股意向书。其主要内容如下：

本次增发发行数量不超过3.5亿股，最终发行数量将由发行人和保荐机构及联席主承销商根据网上、网下申购情况并结合发行人募集资金需求协商确定。本次发行募集资金总额预计不超过28亿元。发行人控股股东国家开发投资公司承诺认购不超过本次公开发行A股股票数量20％的股票。本次发行的价格不低于公告本招股意向书前二十个交易日公司A股股票均价，为6.23元/股。

本次发行采取向原A股股东按持股比例优先配售，其余部分在网下向机构投资者、网上向社会公众投资者定价发行相结合的方式发行。公司原股东放弃以及未获配售的优先认购权部分纳入剩余部分按照《国投华靖电力控股股份有限公司增发A股网上发行公告》和《国投华靖电力控股股份有限公司增发A股网下发行公告》的规定进行发售。除去原股东优先认购部分，本次发行网上、网下预设的发行数量比例为30％：70％。

本次增发投资者的申购日为2011年11月7日。

二、发行结果及上市

经中国证监会《关于核准国投华靖电力控股股份有限公司增发股票的批复》（证监许可[2011]1679号）核准，公司于2011年11月7日公开发行了35,000万股A股股票，发行价格6.23元/股，募集资金总额218,050万元。

本次发行的最终结果如下：

【评析】按照《发行管理办法》第十三条的规定，上市公司公开增发需要满足如下条件：

一是，最近三个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于百分之六。根据招股意向书的披露[1]，国投电力近三年及一期备考口径的加权平均净资产收益率和每股收益见下表：

按照备考口径，国投电力2008年度、2009年度和2010年度三年加权平均净资产收益率平均为：（7.68％＋5.50％＋5.03％）/3=6.07％（扣除非经常性损益后的净利润与扣除前的净利润相比，以低者作为加权平均净资产收益率的计算依据）。显然满足该条件。

二是，最近一期末不存在持有金额较大的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资的情形。根据招股意向书披露的2011年半年合并资产负债表[2]显示，国投电力持有的交易性金融资产和可供出售的金融资产、借予他人款项、委托理财等财务性投资为零。显然满足该条件。

三是，发行价格应不低于公告招股意向书前二十个交易日公司股票均价或前一个交易日的均价。根据招股意向书的披露，本次发行的价格不低于公告本招股意向书前二十个交易日公司A股股票均价，为6.23元/股。也符合该条件要求。

除了满足上述条件之外，本次公开增发还给予了原股东的优先购买权。同时，我们还可以看出，不特定的原股东和其他不特定的新认购人都认购了A股，这正体现了公开增发向不特定对象公开募集股份的特征。

二、上市公司非公开发行股票

涉及上市公司非公开发行股票的规定主要包括《发行管理办法》以及《上市公司非公开发行股票实施细则》（证监会令第73号，以下简称《细则》）。

（一）非公开发行股票的定义

根据《发行管理办法》第三十六条的规定：“本办法规定的非公开发行股票，是指上市公司采用非公开方式，向特定对象发行股票的行为。”理解这个定义需要注意两点：一是，采用非公开方式，如前所述，所谓“公开发行”是指《证券法》第十条的下列情形之一的，为公开发行：“（一）向不特定对象发行证券的；（二）向特定对象发行证券累计超过二百人的；（三）法律、行政法规规定的其他发行行为。非公开发行证券，不得采用广告、公开劝诱和变相公开方式。”所以，发行首先不能被界定为公开发行；二是，向特定对象发行股票，并且根据《发行管理办法》第三十七条的规定：“非公开发行股票的特定对象应当符合下列规定：（一）特定对象符合股东大会决议规定的条件；（二）发行对象不超过十名。发行对象为境外战略投资者的，应当经国务院相关部门事先批准。”那么什么是“发行对象不超过10名”呢？根据《细则》第八条的规定，《发行管理办法》所称“发行对象不超过10名”，是指认购并获得本次非公开发行股票的法人、自然人或者其他合法投资组织不超过10名。证券投资基金管理公司以其管理的2只以上基金认购的，视为一个发行对象。信托公司作为发行对象，只能以自有资金认购。

需要特别注意的是，如果“向特定对象发行证券累计超过二百人的”属于公开增发，而“发行对象不超过十名”的属于非公开发行，那么超过十名不超过二百人的发行又属于什么呢？从理论上讲，这个时候我们通常称之为“定向增发”（当然非公开发行也属于定向增发）。

我们在下面的疑难问题中进行详细比较分析。

【疑难问题14】“非公开发行”、“公开增发”和“定向增发”的异同

从共同点来看，非公开发行、公开增发和定向增发都属于上市公司增发股票募集资金的一种方式，从公司法角度来看都属于上市公司增资的行为。

从不同点来看，主要区别在于：

1.“非公开发行”是和“公开发行”相对应的一个概念，发行对象只能是符合股东大会决议规定的条件，并且发行对象不超过10名，发行对象为境外战略投资者的，应当经国务院相关部门事先批准（《发行管理办法》第三十七条）；如果发行对象均属于原前十名股东的，可以由上市公司自行销售，否则，应由证券公司承销（《发行管理办法》第四十九条），承销时当然可以询价，但仍然是非公开发行。比如“诺普信”（002215）于2010年3月非公开发行时，即向91名特定对象发出《认购邀请书》，最后确定了8家。

2.“公开增发”或“增发”是指向不特定对象公开募集股份的行为（《发行管理办法》第一十三条），其主要特点是向不特定对象发行，不能向特定对象发行。认购股票的对象可以是上市公司的现有股东（给予优先购买权），也可以不是。

3.严格地讲，“定向增发”并没有任何法律法规对其进行准确定义，它只是我国证券市场上的一种通俗称谓。定向增发是与《发行管理办法》第十三条关于“向不特定对象公开募集股份（简称‘增发’）”的规定对应的。从而定向增发可以理解为只面向特定对象增发新股。与公开发行相比，定向增发和公开增发都是新股的增量发行，对其他股东的权益有摊薄效应。但是定向增发和公开增发有着本质的区别：

（1）一般而言，定向增发的主要目的是为了进行并购重组，而不是从社会公众投资者手中募集资金；

（2）定向增发的对象是特定对象[可以是上市公司现有股东（给予优先购买权），也可以是其他机构投资者等]，而不是广大社会公众投资者；

（3）定向增发的对价不限于现金，还包括非现金资产（包括权益）、债权等，而公开增发必须以现金认购；

（4）由于特定对象不同于社会公众投资者，不需要监管部门予以特殊保护，定向增发的条件可不受《公司法》关于三年连续盈利及发行时间间隔的限制；

（5）定向增发不需要承销，成本和费用相对较低。

综上所述，非公开发行是向不超过10人的特定对象发行，一定属于定向增发。但是，定向增发并非一定等同于非公开发行，它可以是向不超过10人的特定对象发行，这个时候属于非公开发行；也可以是向10人以上、200人以下的特定对象发行；还可以是向200人以上的特定对象发行，这个时候就属于公开发行了。所以，定向增发并非一定就是非公开发行，它也可以是公开发行。那么，在实务中，由于历史的原因(《发行管理办法》2006年才出台，增发、非公开才予以明确)，也由于定向增发超过10人，甚至超过200人比较少见（一般在重大资产重组中出现），证券市场把上市公司非公开发行和定向增发一直等价混用。

（二）非公开发行股票的条件

根据《发行管理办法》第三十八条的规定：“上市公司非公开发行股票，应当符合下列规定：

（一）发行价格不低于定价基准日前二十个交易日公司股票均价的百分之九十；

（二）本次发行的股份自发行结束之日起，十二个月内不得转让；控股股东、实际控制人及其控制的企业认购的股份，三十六个月内不得转让；

（三）募集资金使用符合本办法第十条的规定；

（四）本次发行将导致上市公司控制权发生变化的，还应当符合中国证监会的其他规定。”

需要特别注意的是，上市公司非公开发行股票的发行价格不得低于定价基准日前二十个交易日公司股票均价的百分之九十。那么“定价基准日”如何确定呢？根据《细则》第七条的规定：“《管理办法》所称‘定价基准日’，是指计算发行底价的基准日。定价基准日可以为关于本次非公开发行股票的董事会决议公告日、股东大会决议公告日，也可以为发行期的首日。上市公司应按不低于该发行底价的价格发行股票。《管理办法》所称‘定价基准日前20个交易日股票交易均价’的计算公式为：定价基准日前20个交易日股票交易均价=定价基准日前20个交易日股票交易总额/定价基准日前20个交易日股票交易总量。”

所以，上市公司非公开发行股票的定价基准日可以有三种选择：可以为关于本次非公开发行股票的董事会决议公告日、股东大会决议公告日，也可以为发行期的首日。

同时，《发行管理办法》第三十九条还规定了不得非公开发行股票的情形，即“上市公司存在下列情形之一的，不得非公开发行股票：

（一）本次发行申请文件有虚假记载、误导性陈述或重大遗漏；

（二）上市公司的权益被控股股东或实际控制人严重损害且尚未消除；

（三）上市公司及其附属公司违规对外提供担保且尚未解除；

（四）现任董事、高级管理人员最近三十六个月内受到过中国证监会的行政处罚，或者最近十二个月内受到过证券交易所公开谴责；

（五）上市公司或其现任董事、高级管理人员因涉嫌犯罪正被司法机关立案侦查或涉嫌违法违规正被中国证监会立案调查；

（六）最近一年及一期财务报表被注册会计师出具保留意见、否定意见或无法表示意见的审计报告。保留意见、否定意见或无法表示意见所涉及事项的重大影响已经消除或者本次发行涉及重大重组的除外；

（七）严重损害投资者合法权益和社会公共利益的其他情形。”

《细则》对向某些特殊对象发行时的认购价格或定价原则以及股份的锁定期进行了规定。其第九条规定：“发行对象属于下列情形之一的，具体发行对象及其认购价格或者定价原则应当由上市公司董事会的非公开发行股票决议确定，并经股东大会批准；认购的股份自发行结束之日起36个月内不得转让：

（一）上市公司的控股股东、实际控制人或其控制的关联人；

（二）通过认购本次发行的股份取得上市公司实际控制权的投资者；

（三）董事会拟引入的境内外战略投资者。”

第十条规定：“发行对象属于本细则第九条规定以外的情形的，上市公司应当在取得发行核准批文后，按照本细则的规定以竞价方式确定发行价格和发行对象。发行对象认购的股份自发行结束之日起12个月内不得转让。”

（三）非公开发行股票的核准和发行

根据《细则》第四章“核准和发行”的规定，非公开发行股票的核准和发行主要包括：

1.股东大会批准本次发行后，上市公司向中国证监会提交发行申请（《细则》第十八条）；

2.证监会按照《管理办法》规定的程序审核非公开发行股票申请，并作出予以核准或者不予核准的决定（《细则》第二十条）；

3.上市公司取得核准批文后，应当在批文的有效期内，按照《证券发行与承销管理办法》（证监会令第121号）的有关规定发行股票（《细则》第二十一条）；董事会决议确定具体发行对象的，上市公司在取得核准批文后，应当按照本细则第九条的规定和认购合同的约定发行股票（《细则》第二十二条）。董事会决议未确定具体发行对象的，在取得中国证监会的核准批文后，由上市公司及保荐人在批文的有效期内选择发行时间；在发行期起始的前1日，保荐人应当向符合条件的特定对象提供认购邀请书（《细则》第二十二条）。同时，《细则》第二十四条还特别规定，“认购邀请书发送对象的名单由上市公司及保荐人共同确定。认购邀请书发送对象的名单除应当包含董事会决议公告后已经提交认购意向书的投资者、公司前20名股东外，还应当包含符合《证券发行与承销管理办法》规定条件的下列询价对象：

（一）不少于20家证券投资基金管理公司；

（二）不少于10家证券公司；

（三）不少于5家保险机构投资者。”

4.发行结果确定后，上市公司应当与发行对象签订正式认购合同，发行对象应当按照合同约定缴款。发行对象的认购资金应先划入保荐人为本次发行专门开立的账户，验资完毕后，扣除相关费用再划入发行人募集资金专项存储账户（《细则》第二十八条）。

5.验资完成后的次一交易日，上市公司和保荐人应当向中国证监会提交《证券发行与承销管理办法》第五十条规定的备案材料。发行情况报告书应当按照《公开发行证券的公司信息披露内容与格式准则第25号——上市公司非公开发行股票预案和发行情况报告书》的要求编制（《细则》第二十九条）。

下面我们以一个实例来对上述规定进行说明：

【例1-4-2-3】海正药业（600267）非公开发行A股

2011年3月8日，浙江海正药业股份有限公司（以下简称“海正药业”，600267）发布了《海正药业2010年度非公开发行股票发行情况报告书》，该报告书的主要内容如下：

（一）本次发行证券的类型：境内上市人民币普通股（A股）

（二）每股面值：人民币1.00元

（三）发行数量：根据发行人第五届董事会第二次会议决议和2010年第一次临时股东大会决议，本次非公开发行股票的数量不超过6,100万股（含6,100万股），本次发行的最终发行数量为41,038,161股。

（四）发行价格：根据发行人第五届董事会第二次会议决议和2010年第一次临时股东大会决议，本次非公开发行股票的发行价格不低于定价基准日前二十个交易日公司股票交易均价（25.03元/股）的90％，即本次非公开发行价格不低于22.53元/股。定价基准日为本次董事会决议公告日。本次发行的最终发行价格确定为33.28元/股，相对于发行底价22.53元/股溢价47.71％，相当于发行申购日（2011年3月1日）前1个交易日收盘价35.98元/股的92.50％，相当于发行申购日（2011年3月1日）前20个交易日均价37.09元/股的89.73％。

（五）各发行对象的申购报价及其获得配售的情况

发行人在收到中国证监会“证监许可[2011]187号”文件后，根据发行方案，发行人和保荐机构（主承销商）于2011年2月25日向本次发行方案中拟定的73家及发行方案上报后提交认购意向的5家合计78家机构和个人投资者发送《认购邀请书》。截至2011年2月28日（即接受报价前一工作日），共计78家机构和个人投资者确认收到了《认购邀请书》，其中包括：证券投资基金管理公司21家（其中9家共18个基金产品同时为公司前20名股东），证券公司11家，保险机构6家（其中1家为前20名股东），本次发行董事会决议公告后已经提交认购意向书的投资者39家/名，以及截至2011年2月21日收市后的发行人前20名股东中扣除基金公司和保险机构后的股东1家（不含发行人控股股东及其关联方）。

本次非公开发行共计20家/名询价对象提供了有效的《申购报价单》，其中6家证券投资基金管理公司、1家证券公司、12家其他机构投资者、1名个人投资者。发行人最终确定了本次非公开发行的价格（33.28元/股）和各发行对象的配售数量，报价在33.28元以上的中国人寿资产管理有限公司等5家机构均获配。由于发行股数上限为6,100万股，募集资金总额不超过人民币136,575万元，按认购价格优先的原则，将深圳市平安创新资本投资有限公司拟认购的8,600,000股调配为4,038,161股，深圳市平安创新资本投资有限公司对此出具了无异议函。其余4家机构均全额获配。

具体如下所示：

（六）限售期：发行对象所认购的本次发行的股份自发行结束之日起12个月内不得转让。

（七）本次发行是否导致公司控制权发生变化

本次非公开发行前，发行人的总股本为483,780,000股，其中，浙江海正集团有限公司直接持有发行人200,489,744股，占发行人总股本的41.44％的股份，为发行人的控股股东。本次非公开发行完成后，浙江海正集团有限公司在发行人的持股数量不变，占发行人本次发行完成后总股本524,818,161股的38.20％，仍为发行人的控股股东，符合中国证监会的相关批复和发行人2010年度第一次临时股东大会的相关决议。

【评析】1.本次非公开发行最终确定的特定发行对象为如下5家投资者：中国人寿资产管理有限公司、上海昊益实业有限公司、信达澳银基金管理有限公司、雅戈尔集团股份有限公司、深圳市平安创新资本投资有限公司。符合非公开发行对象为符合法律、法规及中国证监会规定的证券投资基金管理公司、证券公司、信托投资公司、财务公司、保险机构投资者、资产管理公司、合格境外机构投资者、其他境内法人投资者和自然人等不超过10名的特定对象的规定。

2.发行人于2011年2月25日通过保荐机构安信证券分别向78家机构和个人投资者[其中，证券投资基金管理公司21家（其中9家同时为公司前20名股东），证券公司11家，保险机构6家（其中1家为前20名股东），其他投资者39家，以及截至2011年2月21日收市后的发行人前20名股东中扣除基金公司和保险机构后的股东1家]发出了《浙江海正药业股份有限公司2010年度非公开发行股票认购邀请书》（以下简称《认购邀请书》）及其附件《浙江海正药业股份有限公司2010年度非公开发行股票申购报价单》（以下简称《申购报价单》）等认购邀请文件。发行人发出的认购邀请符合《发行管理办法》第二十四条的有关规定。

3.发行人本次非公开发行股票的数量共计41,038,161股，符合中国证监会证监许可[2011]187号文规定的不超过6,100万股的发行数量。

4.发行人本次非公开发行股票的价格为人民币33.28元/股，发行价格不低于定价基准日前二十个交易日发行人股票交易均价（25.03元/股）的90％，即不低于22.53元/股，符合《发行管理办法》第三十八条和《细则》第七条有关非公开发行股票发行价格的规定。

5.本次发行并未导致公司控制权的变化。实际认购人皆不为公司的控股股东、实际控制人，其股份的限售期限为发行结束之日起12个月内不得转让。

上市公司非公开发行股票募集资金与上市公司重大资产重组行为中的发行股份购买资产既有联系也有区别，我们将在本书第四篇第四章详细阐述这个问题，在此不再阐述。

◆律师思维和视角

公司上市公开发行以及非公开发行等法律实务对于律师而言也是具有挑战性的一个领域，主要体现在以下几个方面：

第一，上市公司法律实务从大的方面可以分为两个方面的内容：一是，有关IPO的法律实务，由于我国施行的证监会核准制，并且相关的核准内容和标准并不“透明”，所以，这块的法律业务似乎更多的时候是“保荐人”在起主导作用；二是，公司上市发行之后，上市公司的收购和重大资产重组行为。应该说，这是上市公司法律实务中最复杂和具有挑战性的领域。主要的原因在于，上市公司本身作为公众公司与一般性的封闭公司（或私人公司）具有很大的不同，我国公司法律在这些方面还有很多地方并不明确，并且上市公司收购和重大资产重组形式“千变万化”。

第二，对于上市公司的并购重组行为而言，主要是由证监会的规章以及规范性文件作为核心文件来支撑的，而这些文件在法律规范性方面具有一定的局限。譬如，作为上市公司收购行为规范的《上市公司收购管理办法》和重大资产重组行为规范的《上市公司重大资产重组管理办法》对于专业律师而言都属于相当“复杂而晦涩”的文件。作为证券律师而言，也需要经历大量的案例并进行详尽研究和总结之后才能有所理解和正确适用。

第三，对于上市公司的非公开发行等交易行为，如何进行定价、如何确定基准日才更能既保护上市公司、发行对象的利益，又不损害其他中小股东的利益是需要研究的，尽管目前《上市公司证券发行管理办法》及其细则有相关的规定。

第四，上市公司发行和并购重组业务属于一个系统工程，从开始规划到实施周期很长，具有一定的不确定性，并且伴随了严格的披露义务。很多方面都需要证券人士、财务人士、法律人士、税务人士以及公司管理层的通力配合才能完成。即是说，有的时候并非简单的属于一个法律问题，而是一个商业问题。

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[1]参见《国投电力公开增发A股股票招股意向书》第160页。

[2]参见《国投电力公开增发A股股票招股意向书》第142~145页。