二 文献回顾与述评

近年来，随着全球碳市场规模的不断扩大，尤其是碳交易机制的不断发展与完善、新兴碳市场的不断扩充，国内外学者对碳市场问题的研究不断增多，已经形成了大量有价值的研究成果，这些成果对中国碳市场的建设与发展具有重要的指导价值。本书对国内外相关文献进行了梳理，并归纳为碳市场的运行机制、碳市场的主要功能、碳市场障碍与风险、碳价格的影响因素、碳市场的体系对接五个方面。

（一）碳市场的运行机制

《京都议定书》框架下，签约国被分为以主要发达国家为代表的附件一国家和以发展中国家为主的附件二国家，附件一中的国家被要求完成强制性减排任务，附件二中的国家实行自愿减排。为促进减排，《京都议定书》还设置了“联合履约”（JI）、“清洁发展机制”（CDM）和“国际排放交易”（ET）三种机制。“联合履约”机制规定附件一国家间可以通过项目合作共同完成减排任务；“清洁发展机制”规定发达国家可以与发展中国家开展项目合作以完成减排目标；“国际排放交易”机制规定未完成减排任务的国家可以在碳商品市场上购买其他国家的碳排放额度以履行减排义务。需要强调的是，2018年美国宣布退出《巴黎协定》，由特朗普掀起的贸易战使国际经济环境堪忧，致使国际碳交易市场机制的走向依然扑朔迷离，其走向取决于各方的利益博弈。

根据行动类型、交易商品、管理规则的不同，碳交易市场可以分为强制性减排市场和自愿性减排市场两类。在强制性碳交易市场中，国际排放交易市场、欧盟碳排放权交易体系（EU ETS）和美国区域温室气体减排行动（RGGI）等具有代表性的碳交易市场的运行机制成为学者们研究的热点。[2]其中，欧盟碳排放权交易体系是现有的全球最大的温室气体排放权交易市场，其交易量与交易额占全球温室气体交易的70%左右。[3]欧盟排放权交易机制也是其他国家建立碳交易市场的模板，中国2007年末在浙江省建立的第一个区域性排放权交易试点在排污总量的限定、制定排污权的价格等环节都与欧盟碳排放权交易机制类似。在欧盟碳排放权交易机制的机制设计中，初始配额的分配方式在一定程度上决定了整个体系的效率，这一问题自然成为学者们研究的重点。饶蕾等指出，在欧盟碳市场的第一阶段（2005～2008年），欧盟各国政府按照现有排放状况并考虑减排潜力等因素，将95%的初始排放配额免费发放给各企业，即按企业现实排放量的95%发放，其余5%拍卖给后进入的企业。第二阶段（2008～2012年），免费配额的比例降至90%。[4]

在碳配额分配方案中，虽然学术研究成果中对混合分配方式的论述较少，但在国际碳排放权交易体系中的实践十分常见，根据碳市场发展的不同阶段，免费分配与拍卖的方式综合运用。而在中国统一碳排放权交易体系成立初期，诸多学者在对统一市场初始碳排放权的分配方式提出建设性意见的同时，对该方面内容的涉猎较多，国内鲁炜、崔丽琴较早提出以免费分配为主、有偿拍卖为辅的混合分配方式。[5]冯路、王天庆认为，混合模式具有先天的优势，其更灵活且可操作性更强。[6]吴洁等预测全国统一碳市场建立初期的发展情况，指出在能源行业配额免费发放、高耗能行业配额拍卖的混合分配方式是最优的分配方式。[7]胡东滨等指出在低能耗行业集聚区域采用祖父制分配方式，在高耗能行业区域采用拍卖分配方式。[8]

（二）碳市场的主要功能

碳市场交易之所以被众多国家与地区采用，原因是碳市场具有一些重要功能，如价格发现及资金积聚功能等。

碳市场具有价格发现功能——不同碳市场上的同种碳商品或者同一碳市场上的不同碳商品的价格之间存在关联性。Milunovich和Joyeux利用Granger因果检验和线性协整方法考察了欧盟EUA市场的有效性和价格发现问题。研究得出：在欧盟碳市场第一阶段，EUA的期货价格与现货价格之间存在长期关联关系，即从双边信息传输角度看，现货和期货价格可以有效地信息共享，共同促进价格发现。[9]戚婷婷和鲁炜利用向量误差修正模型和公共因子模型实证得出，现货市场的价格发现功能较弱，而期货市场的价格发现功能较强。[10]黄明皓等发现，CER期货市场具有较好的短期价格发现功能，但其长期价格发现功能不明显。[11]Uhrig-Homburg和Wagner也对这一问题进行了考察，研究得出：欧盟第一阶段的EUA期货价格和理论期货价格之间存在长期关联关系，而期货价格主导了长期价格发现过程。[12]Mizrach同样支持在欧盟碳市场的现货价格与期货价格之间存在协整关系。作者同时指出，由于CDM在政治上的不确定性，使欧盟碳排放配额和核证减排量的价格并不收敛，RGGI与欧盟碳排放配额的价格变动趋势相同，欧盟碳排放配额的价格随着RGGI价格的调整而调整。[13]Chevalier以欧盟第二阶段碳市场数据为研究基础，利用协整和向量自回归（VAR）分析，实证得出期货价格引领了欧盟碳市场的价格发现过程。[14]杜莉等从机制和实证两个角度，以欧盟数据作为样本对碳金融交易的溢出效应进行研究，结果发现碳金融交易机制能够有效发挥价格发现功能引导企业进行战略调整，从而优化社会的产业结构布局。[15]Arouri、Jawadi和Nguyen反对利用线性协整方法来考察碳市场的价格发现功能，认为线性VAR模型不能描述和捕获碳现货和期货价格的非线性联系。作者利用STR-EGARCH模型实证考察了第二阶段EUA现货价格和期货价格的动态关系。研究结果表明，碳现货与期货收益之间存在非线性关系。[16]孙悦利用向量误差修正模型与向量自回归模型对欧盟第二阶段碳配额现货价格关系及互动影响、CER商品期现货价格关系及互动影响进行实证分析，发现在EU ETS第二阶段中的EUA及CER市场中，虽然期货具备一定价格发现功能的基础，但现货收益率仍处于主导地位，期货价格对市场信息的反应更加灵敏。[17]

有关碳市场的资金积聚功能，Leconte和Pagano认为碳市场中的衍生工具对资金扩张起到了强烈的正向效应。[18]Bloch也认为碳交易市场上存在的套利机会吸引了大量投资者。[19]Kossoy等同样支持上述观点，认为以市场为基础的工具可以在激励私人资本投入温室气体减排的过程中发挥关键作用。[20]Prag、Briner和Hood进一步指出，交易体系和信用机制都可以在转变投资模式中起到一定作用，使资金从传统领域转向抵御气候变化的基础设施和实践领域。[21]Weber和Neuhoff认为，碳市场上的减排技术创新会导致预期碳价格的上升，以便为私人R&D投资提供足够的激励。[22]Hultman、Pulver和 Guimaraes等考察了影响CDM投资的主要因素，他们认为，预期收入在大多数管理者的CDM投资决策中起到了重要作用，也有一些管理者把声誉当作CDM投资的主要动机。[23]

（三）碳市场障碍与风险

在碳市场发展过程中，政策的不确定性构成了碳市场发展的主要障碍。正如Lederer所言，只有国家和政府间协议才可以为碳市场的存续与运作提供必要的监管。[24]Kossoy等指出，尽管《京都议定书》第二承诺阶段的条款成为现实，但是做出强制减排承诺的国家仅限于欧盟27个成员国以及挪威、瑞士和冰岛。[25]而加拿大已于2011年底退出了《京都议定书》。虽然日本和俄罗斯维持签署《京都议定书》，但是已经表示不会参加第二承诺阶段。国际碳市场的存续问题令人担忧。当前过低的碳价格同样严重阻碍了碳市场的发展。一部分原因是经济衰退降低了企业对于碳配额的需求；另一部分原因是欧盟在第一阶段发放了太多的碳配额，从而造成了碳市场的过度供给。

与传统金融市场一样，碳市场也面临着各种风险，这些风险来自政治、经济、环境、金融等多个领域。Cormier和Acharya将碳市场中的风险分为碳资产风险和项目风险两类。其中，碳资产风险来源于监管风险、市场风险和国家风险，而项目风险来源于施工风险，绩效风险，财务、商业和监管风险，合同风险，对手风险以及政治风险。[26]在国际碳交易实务中还存在一些具体风险。World Bank指出，在2010年及2011年初，最令人瞩目的事件是直接针对欧盟碳市场的犯罪行为：包括增值税舞弊、CERs的回收再销售、德国的钓鱼窃取减排额度等事件。在地球之友的报告中还提到，篡改信息、销售虚假的碳抵消信用是典型的与信息披露有关的碳欺诈行为。就风险的影响、识别及监管问题，Blyth等以及IEA和Yang等考察了碳价格风险对投资决策的影响，指出燃料价格风险对投资决策的影响尤为重要，而碳价格风险对低碳技术的选择也发挥着重要作用。[27]Chevallier计算了隐含波动率和实际波动率之间的差异。实证结果显示，碳市场的系统方差风险需要较高的风险溢价，并且方差风险溢价是随时间而变化的。[28]针对如何管理基于市场机制的污染控制风险，一些研究集中于价格型管理工具（税收）与数量型管理工具（排放交易）；[29]而另一些集中于排放交易机制中约束价格风险的方案设计，例如，价格上限或价格下限。[30]为应对国际碳交易实务中的具体风险，国际上还采用了共同注册制度、碳身份证明、碳税的反向征收等监管手段。而Hill、Jennings和Vanezi认为，与其他市场相比，对碳市场中的参与者而言，几乎不存在有效的风险管理工具。[31]这主要是由于较短的定价数据记录以及市场交易历史。这些风险可能主要影响标的资产（也就是无纸化的排放配额证书），也有可能进一步扩散并影响金融服务管理局（FSA）所监管的衍生市场，增加FSA法定目标的风险，进而对投资者和消费者产生不利影响并削减他们对监管市场的信心。

有关碳市场风险的测度，林立利用单因素模型实证得出，欧盟碳市场第一阶段的各期货合约所面临的系统风险基本持平，第二阶段面临的系统风险波动较大；非系统性风险也呈现类似的波动情况。[32]凤振华、魏一鸣运用资本资产定价模型实证得出，2005～2007年第二阶段单个合约对市场风险敏感性小于第一阶段。2005～2007年的系统风险和2008～2009年较为一致，而前者的非系统性风险是后者的10倍以上。[33]海小辉构建了更为全面的风险测度指标，运用风险价值模型（VaR）和条件风险价值模型（CVaR）对欧盟碳排放市场价格风险进行测度，实证结果显示，EU ETS现货市场的风险明显高于期货市场的风险，现货市场和期货市场的价格运动都服从有偏的随机游走，具有持续性与长记忆性，而期货市场的持续性和长记忆性要强于现货市场。[34]高辉等在测度风险时，同时考虑均值和方差结构突变点的静态VaR最大值，能更真实地反映碳市场风险。[35]

（四）碳价格的影响因素

碳价格是碳市场机制中的核心问题。Mansanet-Bataller等通过引入虚拟变量，建立多元回归模型，实证考察了天然气、布伦特原油价格和电价对欧洲碳配额现货价格的影响，最终结果显示能源价格对碳商品价格具有显著影响。[36]这一观点得到Chevallier等的支持，其通过建立碳定价模型实证分析得出，布伦特、天然气和煤炭价格都是碳价格的主要影响因素。Alberola等采用结构变化理论证明了能源价格与碳交易价格两者关系的显著性，研究得出，欧盟碳排放配额的现货价格不但对能源的价格有反应，而且对意料之外的温度变化也有反应，通过对试点阶段的分期限研究得出，制度与市场活动是驱动碳价格变化的主导力量。[37]这一观点得到Ladaniwskyj和Leconte等的肯定。[38]Ladaniwskyj认为，与成熟的期货市场理论不同，市场的多头方是欧洲碳市场上碳期货价格的主要决定因素。Leconte等认为，碳价格的高度波动并非源于碳衍生工具本身，而是由于缺乏有效的政策与标准的碳定价工具。

Bousquet和Creti探讨了欧盟碳市场两个阶段碳价格的决定因素。根据2005年6月24日到2010年12月20日每日EUA期货合约数据，测试第一阶段识别的碳价格驱动因素是否仍适用于第二阶段，并演化为一种长期关联。考虑的所有解释变量包括石油价格、权益价格指数以及天然气和煤炭的转换价格。研究结果是，在第二阶段，这些因素是碳价格的显著长期决定因素，而转换价格在第一阶段没有起到主要作用。[39]Kim和Koo指出，美国碳配额市场为自愿碳排放市场，具有不同于欧盟碳市场的价格形成过程。他们利用自回归分布滞后模型分析了美国碳配额市场价格的决定因素。研究得出：从长期看，煤炭价格是决定美国碳配额交易的主要因素。从短期看，原油和天然气价格以及煤炭价格的变化对碳配额价格具有显著影响。[40]赵立祥、胡灿运用结构方程模型对碳交易价格的影响因素进行了实证研究，研究表明：市场环境是碳交易价格的最主要影响因素；政策因素和气候变化是碳交易价格的主要影响因素；能源价格对碳交易价格也有一定的影响，但影响效果不明显。[41]汪中华和胡垚认为碳排放权交易价格受到市场内在机制以及市场外部环境双重作用的影响。在市场内在机制下，能源价格与碳排放权交易价格之间相互作用、相互影响，其中石油价格对碳排放权交易价格影响最大；在市场外部环境下，各地区发展的季度GDP增长率、气温以及降水量均对碳排放权交易价格有着不同程度的影响。[42]

（五）碳市场的体系对接

Richard和Tola按照总量控制原则和相对指标碳强度原则对碳市场进行了分类，并认为碳市场建立对接的前提是需要合作国权衡建立对接的利益，产生对接的意愿。[43]Ellis和Tirpak认为两类碳市场之间可以对接，但是在具体实施的过程中面临着很多难题。[44]Jotzo和Betz分析了欧盟和澳大利亚碳市场对接前需要清除的障碍。[45]Perdan和Azapagic指出了碳市场对接的必要条件——需要不同交易体系的技术调整和协调，也需要明确的监管和政策信号、持续的政治支持以及稳定的经济环境。[46]Burtraw等认为如果两个碳市场需要建立对接必须设定相似的绝对减排目标和强度减排目标，减排覆盖的行业范围一样。[47]叶楠通过研究美国加州和加拿大魁北克碳市场的对接，提出了中日韩碳市场对接时应给予充分的时间调整彼此的制度和中国可作为优先推动方先与韩日建立对接，再推进韩日的对接或者直接推进三方的直接对接等相关建议。[48]蒋金星认为不同的碳市场之间对接经济状况需要一致，碳排放控制严格程度相似，MRV和抵消额比例应该协调。[49]

Alexeeva-Talebi和Anger在研究构架欧盟的碳交易体系时指出通过与CDM机制的对接，可以在总分配额降低的情况下减轻企业减排的压力。[50]Edenhofer等探讨了碳市场对接的意义。[51]Lazarowicz指出碳市场对接有利于实施碳排放权交易国家的企业降低减排成本，获得更多减排机会，进一步促进国际减排合作。[52]Lanzi等认为不同碳市场之间的链接促进了碳定价机制的完善，有助于碳价的及时调整，减小减排国的压力。[53]Marschinski等的研究结果表明，市场对接并不总是有利的。[54]Wettestad认为碳市场对接提高了碳资产的流动性，减少了价格波动性，在一定程度上防止了碳泄漏。[55]Kachi等通过模型分析表明美国加州和加拿大魁北克完成碳市场对接，减排成本将降低1/3。[56]Arlinghaus研究了欧盟碳市场的对接问题，结果表明碳市场的对接并不会影响企业的产出和利润。[57]

已有文献对碳市场的发展问题进行了细腻的研究，为中国碳市场机制设计、市场对接以及减排绩效提供了重要的理论依据。尽管如此，现有研究多是对国际碳市场机制改革及碳市场对接问题进行考察，从机制设计及实证角度对中国碳市场的发展及其经济效应研究的文献相对较少，尤其是并未发现从地方视角去考察中国国内碳市场对接的相关文献。此外，已有文献并未给出一致性的分析结论。由于学者们采用了不同的研究方法考察不同的研究对象，同时对于碳市场功效的研究选取的数据又处于不同时间区间，导致研究结果均存在差异性。显然，克服这一问题的方法就是利用不用的模型进行数理分析，把得出的预测数据和已有的历史数据进行比较，最后再选择出所有模型中误差最小的一个进行最终的测算。

综合来说，上述研究确认了碳市场发展的重要性，鉴于现有欧盟碳市场运行模式存在的诸多政策缺陷，国内研究者需结合国际碳市场发展趋势，同时借鉴欧盟碳市场机制的经验教训，细腻科学地谋划中国碳市场的发展。基于此，本书在现有研究的基础上，对中国碳市场机制设计、市场对接及减排绩效问题进行系统研究，更加细腻地谋划促进中国碳市场发展的路径。