第二节 金融衍生产品的种类

一、远期

远期交易，是交易双方当事人在交易日（在合同法的意义上，也即合同成立之日）达成一项协议，约定在未来的某一日期，交易双方按照约定的基础资产种类、金额、数量、价格等基本合同要素进行履约。这是笔者对远期交易所下的一个概括性的定义，将之应用到具体的基础资产，则就是具体的产品种类，如外汇远期、债券远期、商品远期等。以最简单的人民币外汇远期交易[7]为例，假设企业与银行[8]于2016年12月20日意思表示达成一致，内容为在2017年12月20日，企业将以7.05的汇率向银行购买100万美元。则到2017年12月20日这一天，企业应当向银行支付人民币705万元，银行应当向企业支付100万美元，双方在交易项下的义务履行完毕，而不管这一天的实际即期汇率是多少。在这个示例中，合同成立的日期2016年12月20日称为“交易日”，双方履行合同的日期2017年12月20日是“结算日”。

对上述交易关系可用下图表示：

以上所举的示例是全额结算的远期交易，即到期日各方应按照交易条款约定向对方支付全额资金，以对交易条款进行结算。另外一种结算方式是差额结算，在差额结算下，交易双方对各自需向对方给付的资金进行轧差，由一方向另一方支付轧差以后的金额。由于交易双方各自需给付的资金币种不同，因此在差额结算下必须指定一个参考汇率，以进行币种转换，从而轧差计算最终的差额。之前中国监管机构不允许人民币外汇远期交易进行差额交割。国家外汇管理局《银行办理结售汇业务管理办法实施细则》第三十三条第（一）项规定：“远期合约到期时，银行应比照即期结售汇管理规定为客户办理交割，交割方式为全额结算，不允许办理差额结算。”之后，国家外汇管理局《关于进一步促进贸易投资便利化完善真实性审核的通知》（汇发〔2016〕7号）放开了人民币外汇远期结汇交易的差额交割；2018年国家外汇管理局《关于完善远期结售汇业务有关外汇管理问题的通知》（汇发〔2018〕3号）完全放开了人民币外汇远期交易的差额交割。需注意的是，在国内的“差额交割”下，交割币种必须是人民币，这一点与国际市场上的“无本金交割外汇远期交易”不同。无本金交割外汇远期交易与我们此处所讨论的差额交割意义相同，都是约定一个参考汇率，对一方应向另一方支付的金额进行轧差计算。所不同的是，中国监管机构要求差额交割的币种必须是人民币，但在国际市场上，正因为某些币种受到外汇管制不能进行自由流动，因此才有叙作无本金交割外汇远期的需要，交割的币种是可在国际市场自由流通及交割的货币。

仍以上述人民币外汇远期交易为例对差额交割作出说明。假设银行与企业约定的参考汇率是中国人民银行授权中国外汇交易中心发布的人民币汇率中间价，2017年12月20日的人民币美元汇率中间价是6.6066，[9]则对于企业来说，如果它没有与银行达成远期交易，对于其用汇需求，其可以6.6066的价格在即期市场购汇100万美元，[10]但因为其达成了远期交易，其必须履行在交易项下的义务，以7.05的价格购汇100万美元，相对于参考汇率6.6066，企业需额外支出（7.05-6.6066）×100万=44.34万元人民币，在差额交割项下，企业需向银行支付该等差额人民币44.34万元。对于其用汇需求，企业在即期市场以6.6066购汇100万美元，所以企业总的购汇成本仍是7.05，其总共支出705万元人民币购汇100万美元。

对上述交易关系可用下图表示：

二、掉期（互换）

掉期与互换是不同的翻译所导致，所对应的英文均为Swap，通常在外汇交易中多用掉期，如外汇掉期、货币掉期；而在利率交易中多用互换，如利率互换。顾名思义，Swap的本质就是交易双方当事人之间的互相交换，交换的标的可以是价格（如商品互换、股票互换）、可以是利率（如利率互换）、可以是货币（如外汇掉期、货币掉期）。以最简单的利率互换为例，假设企业从银行贷款1000万美元，期限为一年，利率为3个月Libor，每三个月付息一次。在此交易项下，企业面临着Libor的利率波动风险，如果Libor走高，企业的利息支出就高，如果Libor走低，企业的利息支出就少。为对冲该等风险，将企业在贷款项下的利息支出变成一个确定的预期，企业与银行达成一笔利率互换交易，约定每三个月与银行交换一次利息，其中企业向银行支付固定利率2.5%，银行向企业支付3个月Libor的浮动利率。通过这样的利率互换，企业把从银行收到的3个月Libor利率支付给贷款银行，而自己承担了2.5%的利率支出，其在贷款项下的利率成本就固定在2.5%。其后不管Libor利率如何变动，企业的利率支出总是2.5%。在该笔交易项下，如果随后Libor走高超过2.5%，则企业因达成利率互换交易而节省了利息支出，但如果Libor走低低于2.5%，则企业因达成利率互换交易而有额外的利息支出。

对上述交易关系可用下图表示：

三、期权

期权（Option）是期权买方通过向期权卖方支付期权费而获得一种权利，其有权在约定的日期决定是否行使该等权利，如果买方决定行使该等权利，则买卖双方应当就事先约定的基础资产种类、数量、价格、金额等履行结算义务。以最简单的外汇期权为例，2016年12月20日，企业向银行买入一个美元看涨期权，约定行权价为7.05，本金为100万美元，到期日为2017年12月20日。到期日这一天，根据当天即期汇率的表现，企业决定是否行权。如果即期汇率高于7.05（如7.1），则企业行权，其仅需向银行支付人民币705万元而购得100万美元；相对于在即期市场以710万元人民币购买100万美元，企业可节省5万元人民币，也就是说，企业将自己的汇率锁定在7.05的水平。但如果即期汇率低于7.05（如7），则企业不行权。在这种情况下，对于其用汇需求，企业可在即期市场上以700万元人民币购得100万美元（相对于期权行权价可节省5万元人民币），但其丧失的仅是期权费。在考虑是否行权时，企业不会将期权费的支出考虑在内，而仅会比较即期价格与行权价，满足行权条件而不行权，企业在交易项下会有损失，因此，只要满足行权条件，企业肯定会行权。期权费是企业已经支出的成本，其对企业行权与否没有任何影响。

对上述交易关系可用下图表示：

期权可分为买入期权和卖出期权。买入期权又称为看涨期权，是指在未来某一日期，以约定的价格和数量买入基础资产的权利。卖出期权又称为看跌期权，是指在未来某一日期，以约定的价格和数量卖出基础资产的权利。对于买入期权而言，期权买方对冲的是基础资产价格上涨的风险，因此，如果到期日基础资产即期价格高于行权价，则期权买方会行权，相对于以即期价格在市场上购买基础资产，以行权价从期权卖方处购买基础资产对期权买方有利。如果到期日基础资产即期价格低于行权价，则期权买方不会行权，相对于以行权价从期权卖方处购买基础资产，此时期权买方以即期价格在市场上购买基础资产更加有利。对于卖出期权而言，期权买方对冲的是其手中持有的基础资产价格下跌的风险，因此，如果到期日基础资产价格低于行权价，期权买方会行权，其将以行权价将基础资产卖给期权卖方，相对于在市场上以即期价格卖出基础资产而言，行权对期权买方有利。如果到期日基础资产的价格高于行权价，则期权买方不会行权，其将会在市场上以即期价格卖出其手中的基础资产，而不是以较低的行权价将基础资产卖给期权卖方。

四、期货

相对于上述远期、掉期（互换）、期权三种金融衍生产品，期货与之不同，期货是标准化的合约，其由期货交易所设计并在期货交易所内进行交易，因此期货被称为场内衍生品（Exchange-traded Derivatives），而远期、掉期（互换）、期权被称为场外衍生品或柜台衍生品（Over-the-counter Derivatives）。对于在期货交易所进行期货交易的交易主体而言，他们统一适用期货交易所的交易规则、风险管理制度、保证金制度等，因此他们两两之间不需签署任何金融衍生产品主协议。在这个意义上，金融衍生产品主协议仅适用于场外衍生品。下图为上海国际能源交易中心的原油期货合约要素，可供参考：

原油期货标准合约

续表